全球第五次跨国并购浪潮评析

全球跨国公司的成长发展史也可以说是跨国并购的历史。从19世纪70年代起发生的第一次并购浪潮，19xx年起发生的第二次并购浪潮，至20世纪60年代末发生的第三次并购浪潮，可以总结出前三次并购潮中企业追求的目标是规模经济效应和市场份额的垄断优势。而发生于20世纪70年代末的第四次并购浪潮是最具有投机色彩的金融创新的杠杆式并购，追求的目的是股东利益最大化。

在前四次大企业跨国并购浪潮中，基本上形成了以美国企业为主，英国企业也参与其中的局面。而其他西方跨国公司，如日本、德国和法国等企业都持谨慎态度，他们更加重视增强公司的长期竞争力，而不仅仅是规模扩张的经济效应。在20世纪的最后几年里，以美国为首的跨国公司在世界市场上又一次掀起了并购狂潮，这次跨国并购的规模之大，范围之广，资本之巨，震惊了全世界。

一、当前跨国并购的特点

与以往四次并购相比，发生在20世纪与21世纪之交的第五次跨国并购浪潮，有如下特点：

1.跨国并购行为日益趋向全球化

跨国并购以美国和英国企业为火车头，拉动了其他发达国家，更可观的是过去从不过问此行动的发展中国家的一些企业也随后加入了并购的行列。从这个 新的发展趋势来看，发展中国家向发达国家“逆向并购”的规模正在不断扩大，而且并购领域也正在逐渐从传统行业向历来是发达国家天下的高技术含量、高附加值行业渗透。这说明在商品经济价值规律的作用下，发展中国家某个部门或某个企业只要在资金、管理和技术等方面具有局部的或个别的相对优势，也有可能到国外去投资参与并购。

2.跨国并购市场资本雄厚，金额庞大

最近的一次跨国并购浪潮，即第五次跨国并购浪潮，自20世纪90年代中期开始沿续至今，在20xx年达到高峰。全球跨国并购市场总额创历史新高为12230亿美元，比19xx年8010亿美元增长52%，占20xx年外国直接投资总额的88%.

3.跨国并购涉及领域更加广阔

此次跨国公司的并购不仅在新兴产业之间及新兴产业与传统产业之间，而且在汽车、钢铁、金融服务、航空运输、石油、航空航天设备等市场集中度本来就很高的技术资本密集领域，也接二连三地发生了跨国公司并购，尤其是在电信行业的并购行为最为积极，20xx年占全球并购活动的1/3.

4.新兴产业之间的并购最为活跃与成功

为了争夺市场的份额，一些新兴产业如电子、信息、网络和通讯等高新技术领域，以及其配套服务行业正在不断地发动并购大战，仅信息业和电子业的并购市场总额就从19xx年

的440亿美元提高到20xx年的1160亿美元，增长了近2倍。在新兴产业，技术创新和进步对企业起着至关重要的作用，而高新技术的研究与开发不仅投资费用高，资金回收周期长，而且使用生命周期短，企业要想迅速占领技术制高点，在竞争中立于不败之地，就必须解决以上难题。而通过跨国并购企业能够迅速有效和安全地运用收购来的最新技术，这样既节省了高昂的研发或交易成本，又克服了中间产品市场不完全的缺陷。

例如，思科公司（CISCO）就是通过不断并购技术创新型企业，在短短的10年时间之内，逐步从一个名不见经传的小企业发展成为全球最大的互联 网设备供应商。19xx年至20xx年间，思科公司共并购了71家处于成长阶段的小企业，仅20xx年一年中就并购了23家企业。

5.新兴产业与传统产业之间的并购不甘落后

在跨国并购的大潮中，新经济型优势企业及时利用其资本市场上暂时的高市盈率，用高溢价格或以互换股权的方式并购那些市场价值低估的但素质优良的传统企业，以实现优势互补和寻求更好的盈利模式。例如，美国在线与时代-华纳的并购交易案金额高达1400多亿美元。还有香港盈科数码通过换股并购了香港电讯。

6.在技术、资本密集的传统领域出现了令人吃惊的超级并购

本来在技术、资本密集的传统领域，市场集中度已经很高，并有垄断市场之嫌，但在这次跨国并购浪潮中，仍然出现了多起超级并购案例，而且金额之庞大让人咋舌。例如：19xx年德国奔驰汽车公司以400亿美元的价格并购克莱斯勒公司，组成了世界第二大汽车集团；花旗银行集团以730亿美元兼并了美国 保险巨子旅行者集团，成为全球第一家业务范围函盖最广的国际金融集团；20xx年最大的空前超级并购是英国沃达丰电讯用约2000亿美元兼并了德国的曼内斯曼电讯。

总之，这次世纪之交的跨国并购狂潮与先前的并购潮有很大的区别，正逐渐从过去单纯追求规模经济效应和市场占有率为主，转移到在全球范围内谋求资源的最优配置以及争夺有效创新技术、优秀人力资源的垄断竞争优势上来。也就是说，跨国公司追求垄断竞争优势的内容和范围已经发生了改变。

二、跨国并购产生的原因

从宏观经济角度分析，近年来跨国公司财务状况的改善，资本的迅速增加对跨国并购行为起了很大作用。此外，其它经济结构性变化因素也起了决定性作用。

目前工业化大国的服务业已经完全自由化，特别是在银行、保险和电讯行业，其自由化程度已经很高。这种自由化的进程伴随着取消管制和私有化的进程，在美国是从20世纪70年代中期开始的，80年代初发展到了英国，中期又扩展到了欧洲其他国家和日本。

1985 - 19xx年间在发达国家普遍展开的服务业自由化和金融市场的改革使得跨国公司能够筹措到各种各样灵活的新资金，以便去实施其国际扩张战略积极进取，保持垄断竞争优势。

科学技术的进步，尤其是在电信和信息领域，全球技术的进步剌激了国际资本的流量，同时也增加了跨国企业他国选择建厂生产或建立商业营销网点的自由程度。

在20世纪80年代世界大多数国家，先是工业化国家，后来是发展中国家都取消了对国际直接投资的管制，因此，国际投资者在他国遇到的障碍和限制明显地减少。在大多数情况下，各国政府简便了投资许可申请，取消了行业限制，提高了外国控股最高限制。使得跨国并购更加简便易行。

上世纪80年代末世界区域经济一体化的加强也对国际上跨国公司并购浪潮起了推动作用。特别是在北美和欧洲，经济区域之间的跨国并购日趋加强，1997 - 19xx年间，北美跨国并购总额从19xx年的2420亿美元增至19xx年的5610亿美元，增长131.81%；欧洲的增长更快，高达246.93%，跨国并购总额从19xx年的1470亿美元增至19xx年的5100亿美元。 欧洲之所以出现戏剧性的增长，是因为欧洲跨国公司的大企业家们意识到：随着经济全球化的迅猛发展以及国际市场相互开放程度的大大提高，面对美国 跨国公司的国际竞争，欧洲跨国公司不得不加快扩大规模，抢占市场的步伐，否则就有可能被全球化浪潮所吞没。而通过并购进行强强联合，形成规模经济，是达到优势互补，增强竞争实力，实现全球战略目标的一条捷径。

因此，欧洲跨国公司掀起了海外并购的狂潮，尤其是在北美的并购，使欧洲跨国公司在北美的地位得到明显改变。19xx年欧洲跨国公司对北美公司并 购总额还仅仅是120亿美元，两年之后，19xx年欧洲公司对北美公司的并购总额已高达2540亿美元，狂增2016%.相反，北美跨国公司对欧洲公司的并购活动略为逊色，19xx年总额为250亿美元，到19xx年达到620亿美元，增长148%.此外，对于新出现的经济区域或是地理位置上相接近的国家 的大企业，北美和欧洲这两个最发达的经济区域已经向他们打开了大门。只要是有经济实力的大公司都可以加入到跨国并购的激烈竞争中去。

新经济时代的到来，造就了一批以信息技术、生物基因技术为基础的新兴产业，在资本市场上也形成了很浓的高科技股泡沫；然而20世纪末一大批传统 产业则相形见绌，许多质地优良的大公司股票市值被低估，被一些几年前还无名的科技公司的市值远远抛在后面。因此，新兴高科技企业利用其股票市值暂时的高溢价跨国并购（以换股方式）价值低估的目标公司的事也时有发生。

各国大企业千方百计想打入外国市场也是这次跨国并购浪潮的主要动因。这些跨国企业的战略目标是：绕过关税和非关税壁垒；尽可能地接近客户，是自己的产品适合当地消费者的偏好，确保优质服务（包括咨询、交货期、售后服务和援助等）。为了打入世界市场，并取得优势竞争地位，国际化程度已经很高，但是与更强大的外国竞争对手相比地位还较弱的大公司，致力于扩大自己的规模；而规模已经足够大，并在本经济区域内已经站稳脚的跨国公司利用跨国并购作为调整业务结构的手段。

总之，通过跨国并购，使得各国大企业有足够的融资能力和庞大的国际营销网络，以及建立有效的研发试验中心，不断地开发出新技术和新产品，使自己在国际竞争中永远是胜利者。

 

第二篇：跨国并购全程指引

跨国并购全程指引

一、收购与兼并中的当事方与基本流程 收购与兼并活动中的主要当事方是买方、卖方与目标公司（“Target

Company”）。站在买方角度来看，收购与兼并中的基本流程如下：

收购战略定位－评估－收购准备－双方谈判－签署协议－履行必要程序

收购战略定位

战略是指长期的发展规划、发展政策及目标，对于收购与兼并活动中的买方来说，其首先要考虑的就是收购战略的定位问题。收购战略的制定与买方自身能力（包括财务能力、人力资源、技术研发、市场开发等多方能力）、市场发展趋势、产品竞争力、政治经济状况等因素紧密联系。收购战略定位要求买方在收购何种产品、收购具有何种能力的公司方面有一个明确的观念。

评估

收购战略定位后，就要计划去实施战略，这时往往需要成立专门的工作小组来专门处理收购事务。收购工作小组，可以是由公司内部的专门工作人员组成，也可以是由公司的内部工作人员与外部财务顾问、法律顾问一并组成。收购工作小组成立后，其主要工作就是搜集信息，搜索潜在的收购目标公司，确定哪些潜在目标公司是符合买方收购战略的，确定哪些潜在目标公司的卖方对出售目标公司是有兴趣的。收购工作小组上述工作中的重点是确定哪些潜在目标公司是符合买方的收购战略，其具体确定方法主要是考虑与评估收购对买方所带来的未来利益以及收购所发生的成本。

收购准备

在确定潜在目标公司之后，就要开始收购准备工作。买方在此过程中需首先确定潜在目标公司的卖方是否有意出售，如其有意出售，买方需在收购工作小组的协调与领导下派出专门律师与会计师，以开展法律尽职调查工作与审计或评估工作。同时，买方也需对收购价格、收购款项来源及收购款项支付方式有一个初步意向。在开展法律尽职调查工作与审计或评估工作中，买方与卖方往往会明确，开展法律尽职调查工作与审计或评估工作其各自发生的费用由其各自承担，法律尽职调查工作与审计或评估工作的开展并不确保收购交易一定会进行，同时，双方也会签署相应的保密协议并明确规定违约责任。

双方谈判及后续程序

在收购准备工作完成后，买方对卖方财务状况、财产状况以及法律事项会有一个比较明确详细的了解。买方在此时会进一步在内部评估并确定是否收购标的公司，继续开展下一步工作。如果答案是肯定的，买方与卖方双方会进一步开展谈判工作、签约以及履行必要程序。 站在卖方角度来看，收购与兼并中的基本流程如下：

出售意向确定－出售准备－双言谈判－签署协议－履行必要程序

出售准备主要是寻找潜在买方，并配合买方开展法律调查及审计或评估工作。其他程序与前述类似，不再赘述。

二、吉利集团跨国并购融资案例分析 吉利控股集团在系列跨国并购过程中成功地探索出融资创新“I-A-I”模式：内部资本市场—战略联盟—金融创新，同时也引发了是否存在财富转移、后续高投资等难题。

吉利控股系列跨国并购及其融资路径

从20xx年到20xx年的5年间，吉利控股共成功完成了3次跨国并购及融资。

（一）吉利汽车并购英国锰铜与澳洲DSI的融资路径

在并购英国锰铜和澳洲DSI过程中，吉利控股都是聘请著名投资银行洛希尔公司为并购顾问，通过上市公司吉利汽车这一融资窗口，在香港资本市场增发新股融资。20xx年2月16日，吉利汽车在香港股市实现配售现有股份及认购新股份6亿股，从而为并购锰铜融资

6.36亿港元，然后出资约4.2亿港元现金控股合资公司上海英伦帝华。并购DSI交易资金为5400万美元，后续流动资金为1800万美元。吉利控股最初试图通过在澳洲进行两个债权银行融资，但澳洲当地银行提出超过10%并购贷款利率的苛刻条件。吉利控股随即通过吉利汽车在香港股市迅速成功融资。如果吉利控股在中国内地融资，融资后再换成外币，那么所有审批的程序至少耗费2—5个月。20xx年5月20日，吉利汽车以先旧后新配售8亿股普通股，共筹集资金1.39亿美元（约合9.5亿港元），不仅及时有效地完成了DSI并购项目，而且还利用3.66亿港元提早赎回了20xx年发行的5年期可转股债券余额。

（二）吉利控股并购沃尔沃的融资路径

从20xx年开始，吉利集团董事长李书福就为收购沃尔沃着手进行融资准备，首先，他将吉利控股多年赚取的利润慢慢存起来，没有再用于吉利控股的滚动发展，而吉利汽车发展所需的资金，也通过引入高盛的投资来实现。20xx年9月，高盛通过认购可换股债券和认股权证向吉利汽车注入25.86亿港元，这笔钱被吉利汽车用于济南、成都、杭州等多个项目的新建、扩建。20xx年8月2日，吉利控股终于完成对沃尔沃的全部股权收购。2亿美元票据加上13亿美元现金，吉利控股最终按照调减机制支付了15亿美元（约合人民币102亿元）

并购交易价格，比先前签署股权收购协议时少了3亿美元。其中，有11亿美元来自吉利控股、大庆国资和上海嘉尔沃，其出资额分别为人民币41亿元、30亿元、10亿元，股权比例分别为51%、37%和12%；2亿美元来自中国建设银行伦敦分行，另有2亿美元票据为福特卖方融资。

吉利控股系列跨国并购融资创新“I-A-I”模式分析

什么是创新？李书福表示，创新就是对资源的重新组合，形成新的竞争力，形成新的经济效益。吉利正在摸索的“1+1+1”的合作模式，就是把中国的成本、市场、地方政府的政策和支持，把外国的技术、质量、资金、人才，通过资本及法律的纽带，形成利益关系，形成新的竞争力。这个过程中创新和转型升级是根本。在初创期，吉利控股熟练运用多层次资本运作，打造内部资本市场，扩展国内、国际融资平台，为集团发展提供充足的资金保障，为一系列海外并购融资奠定了坚实的基础。

（一）内部资本市场跨国并购融资

1.吉利汽车历年在香港资本市场融资情况。家族企业融资行为受到外部融资环境的制约及生命周期多维波动的影响，体现了微观企业经营层面与宏观融资制度层面的共同作用。在经历了“老板工程”、全柴动力借壳失利等一系列国内融资波折后，吉利控股终于在香港成功收购“国润控股”，借壳上市，拥有了吉利汽车国际融资平台，从而为后续海外并购打开了国际化资本运作之门。从20xx年初至20xx年底，吉利汽车通过发行可换股债券、配股、可转换债券、认股权证等向香港市场累计融资约48亿元，然后通过增资及新设合资公司等形式将剩余资金全部调入境内，不仅及时解决了吉利控股在新产品研发、新工厂建设和设备技术改造等重要投资计划所需的资金，而且有效地支持了其跨国并购活动。

2.吉利汽车与吉利控股之间的关联交易、现金股利与贷款担保。现实环境中所有制歧视与规模歧视的客观存在，强化了家族企业内源融资取向和融资结构的失衡，也使得非正规金融成为重要的融资替代与补充。通过剖析吉利汽车历年年报，发现吉利汽车主要通过增资、母公司资产收购、新设合资公司等关联交易、现金股利与贷款担保等多种形式满足吉利控股快速扩展的融资需求。

（1）吉利汽车与吉利控股之间的关联交易。利用香港股市允许“用资产直接交换股权”的制度规定，20xx年2月12日到20xx年1月28日期间，李书福通过把5年来辛辛苦苦建立的汽车生产企业的固定资产分三批注入两家合资企业，从香港资本市场上拿到了急需的

5.2055亿元现金。而在随后一系列的母公司资产注入过程中，作为内地基地最多的汽车生产企业，吉利控股的每一个新基地、新项目进入上市公司之时，都是一次资产重估和溢价的过程。这一过程不仅让吉利控股其后的发展，获得了宝贵的流动资金，还降低了上市公司的资产负债率，增加其在资本市场的融资能力。据统计，从20xx年初至20xx年底，吉利汽车与母公司吉利控股之间的类似关联交易累计约为净43亿元。

（2）吉利控股历年从吉利汽车获得的现金股利。2004—20xx年间，随着吉利汽车的跨越式发展，尽管其资金需求越来越大，但其发放的现金股利却在缓慢增长，吉利控股累计从中获得约3.3亿元现金。

（3）吉利控股从吉利汽车获得的贷款担保。吉利汽车不仅是吉利控股便捷的国际融资窗口和优良的现金股利“奶牛”，而且为吉利控股提供了优越的银行贷款担保。2008—20xx年，吉利汽车分别为吉利控股提供贷款担保额度7.7亿元和4.2亿元，最高上限分别达8.5亿元和10亿元，有力地支持了吉利控股的跨国并购融资。

（二）战略联盟跨国并购融资

规范的经营管理和持续增长的业绩，使得吉利控股的综合实力不断提升，国内外战略联盟伙伴越来越多，融资渠道越来越多样化。目前吉利控股不仅与中国建设银行、光大银行、上海银行、J.P.摩根、高盛集团等境内外金融机构合作，而且与国内外各级政府建立了长期的战略合作关系，在汽车产业领域开展了纵深的金融合作，打造了符合吉利控股发展的多层次、结构稳定的全球融资体系。在吉利并购沃尔沃案例中，洛希尔公司为吉利控股设计了一套全球性的战略联盟融资伙伴，既有国际顶级的私募股权基金，如高盛旗下的GSCP，也有国内外地方政府，如大庆、上海、成都和比利时弗拉芒（Flemish）地区政府，更有相关国家政府，如中国政府和瑞典政府。

1.私募股权基金。20xx年9月23日，吉利汽车向国际投资银行高盛集团的一家联营公司高盛资本合伙人（GSCP）定向发行可转换债券和认股权证，募得资金25.86亿港元（约合

3.3亿美元）。作为战略投资者，GSCP获得吉利汽车15%的股权，成为吉利汽车的第二大股东。吉利汽车称，这笔资金将用作公司资本支出、潜在收购以及一般企业用途。

2.国内外各级政府。吉利控股长期以来一直推行多汽车基地模式。目前，吉利控股已形成全国十个生产基地的布局。这些生产基地大都采取了由地方政府供地，再利用土地作为抵押换取融资，吉利控股以此在短期内迅速做大。此次收购沃尔沃，李书福巧妙地将融资与国内建厂紧密捆绑，其融资策略是——哪里投资，未来基地就落户哪里。经过曲折谈判，20xx年2月3日、7日，上海嘉尔沃投资有限公司和大庆市国有资产经营有限公司分别向吉利控股提供10亿元、30亿元现金参与并购。以上只是解决收购资金问题，李书福还要为后续运营融资，据估算沃尔沃初期运营资金在5亿—10亿美元。20xx年1月底，成都工业投资集团（简称“成都工投”）为吉利控股融资20亿元，银行同期基准利率下浮10%；此后，成都工投又为吉利控股提供责任担保，由国家开发银行和成都银行各提供20亿元和10亿元低息贷款，3年内吉利控股仅需付约三分之一的利息，三年后酌情偿还。虽然这些资金不是专门作吉利收购沃尔沃项目之用，但却为吉利控股能够拿出41亿元资金，保障集团的正常运营提供了关键性帮助。比利时根特车厂是沃尔沃在瑞典以外最大的汽车工厂之一。20xx年12月14日，比利时银行宣布向沃尔沃位于比利时的根特（Ghent）汽车工厂提供5年期1.98亿欧元贷款，由比利时弗拉芒（Flemish）地区政府提供担保。此外，吉利控股不仅获得了建设银行伦敦分行2亿美元的低息并购贷款和10亿元企业债券额度，而且在瑞典政府担保下获得了欧洲投资银行（EIB）提供的6亿欧元贷款。

3.出售方。按照并购协议，福特将继续在某些业务领域内与沃尔沃进行合作，以确保很好地完成收购中的过渡；福特将继续向沃尔沃不同发展时期提供动力系统、冲压件及其他车辆零部件；在过渡期内福特将向沃尔沃提供工程支持、信息技术及其他特定的服务；按照知识产权协议，双方能推行其各自的业务发展战略，并且确立各自知识产权的合理使用权限。因此，福特也是本次并购的战略联盟方，它向吉利控股提供了2亿美元票据的卖方信贷。

4.国内金融机构。虽然国内金融机构在此次并购交易阶段出于风险原因没有参与吉利控股融资，但是在并购顺利完成后他们的态度在悄悄改变。20xx年3月，吉利控股在浙江工商联的帮助下与南京银行杭州分行签署了战略合作协议。20xx年6月21日，吉利控股在中国银行间债券市场发行了7年期10亿元中长期企业债券，成为中国自主品牌民营汽车首家发行人民币企业债券的企业。该期债券发行采取固定利率形式，单利按年计息，利率为6.4%，不仅远低于银行当前5年以上贷款基准利率6.8%，也低于隔夜回购利率。“11吉利债”在短短5个工作日内以低利率、低成本、超额认购，顺利完成了融资。

（三）金融创新跨国并购融资

1.系统设计并购融资工具。综合来看，吉利控股并购沃尔沃主要采取了三种融资方式：一是国内外银行的低息贷款；二是海内外投资者的权益融资；三是福特卖方融资。此外，还有企业债券融资和金融衍生品工具，如向高盛GSCP融资发行的可转换债券和认股权证。而在并购DSI融资过程中，吉利汽车于20xx年4月10日以3.66亿港元（约3.22亿元）提前购回所有20xx年到期的未转换债券。这意味着债券持有人放弃了债换股的权利，而从随后吉利汽车股价的持续上涨可知，此次提前赎回属于股价相对低位，大大增加了公司后续股权融资空间，也减少了控股股东股权稀释成本。零息可换股债券的妙处，不仅在于它融资成本极低，而且它附有一个“期权”容易吸引投资者，故在2004—20xx年间曾被多家香港上市公司采用。

2.提前控制跨国并购融资风险。在跨国并购融资上，吉利借助了国内和国外的双重力量，同时也通过融资为自己留下了一条即使出现亏损也可以全身而退的路。在并购融资中，若以吉利控股作为贷款担保，一旦沃尔沃出现较大亏损，吉利控股就会负担巨额债务，不仅不能通过并购获得发展，还有可能因此被拖下水。为了防患于未然，吉利控股为自己打造了一条风险隔离带：一是将被收购方的收益作为担保，并成立吉利万源作为并购的运作公司；二是尽量争取国内外五年期低息银行贷款。一般来看，跨国并购整合的时间在3—5年之间，5年期的贷款正好可以为吉利整合沃尔沃品牌腾出时间。此外，并购价格调减机制也为吉利控股节约了3亿美元。

吉利控股系列跨国并购融资创新“I-A-I”模式的争议

（一）内部资本市场的市场反应与财务绩效

近年来，许多国内学者认为民营控股股东主导的内部资本市场往往被“异化”为控股股东掏空上市公司的工具，而Billett and Mauer发现，外部融资约束程度越严重，企业集团

内部资本市场的运作就越能够增加企业价值。专家认为，内部资本市场存在价值创造和财富转移两种经济后果，并且其经济后果受到集团产业战略和投资者保护程度的影响。那么，吉利汽车与吉利控股之间大规模的关联交易究竟属于价值创造还是财富转移？其最终结果究竟是损害了投资者利益还是增加了投资者收益？

从市场反应来看，吉利汽车2003—20xx年的股价走势整体向上，吉利控股通过增发换股的方式逐步将其旗下的汽车资产悉数注入上市公司融资，每一次的注资都是一次股权溢价过程。在三次跨国并购过程中，吉利汽车股价都是应声而涨，反映出投资者对于吉利汽车并购项目未来发展前景是非常看好的。其中，在并购锰铜控股过程中，吉利汽车股价从0.34港元迅速上扬到1.5港元；而在并购DSI与沃尔沃过程中，吉利汽车股价更是经历了从0.15港元低谷最高攀升到5.16港元，上涨了33.4倍。本文采用事件研究法考察了吉利汽车在吉利控股并购沃尔沃期间的累积超额报酬（CAR）。以20xx年3月29日为事件日，从事件前31个交易日开始，吉利汽车的CAR值激增到10%，然后一直持续到事件后的第11个交易日。

从财务绩效来看，吉利汽车7年的平均ROA、ROE值分别为9.57%、16.71%，较好地保护了投资者利益。从集团产业战略视角来看，吉利控股始终围绕整车制造、汽车零部件和汽车教育三大汽车产业运作，三次跨国并购也是聚焦汽车产业，吉利汽车销售量持续保持最低10%的年增长率，这些都有利于集团内部资本市场价值创造效应的发挥。

（二）多基地模式及其后续高投资难题

按照规划，吉利控股到20xx年将在海内外共建15个生产基地。对于这种多基地布局的做法，许多业内人士存在非议，认为这不符合汽车规模化生产的产业规律。“既能有效贴近目标市场销售，有效降低运输成本，又能最大限度地利用区位优势，得到地方政府的优惠政策支持，有效降低生产成本”，吉利控股所表述的生产基地全国布局的益处中，最关键的是“得到地方政府的优惠政策支持”。吉利汽车的宁波北仑、台州路桥与湖南湘潭基地20xx年利润率分别为2.2%、13.7%与18%，差别巨大，主要源于政府补贴等非经营收入。据统计，2008—20xx年间，吉利控股获得的政府补贴累计达23.8亿元，占其净利润的比例为40%～50%。不过，为了兑现并购沃尔沃过程中的融资承诺，吉利控股需要在近5年内为沃尔沃三大国内项目累计投资136.85亿元。因此，除沃尔沃方面将会承担部分投资之外，其他大部分项目建设资金需要吉利控股来解决，且上述三地沃尔沃项目建成投产的时间节点都被定在20xx年。这也意味着，吉利控股必须从现在开始找到新的融资渠道。

（三）金融创新并购融资的平台环境

跨国并购金融创新融资不仅需要企业家强烈的内在动力，而且需要良好的金融生态环境。“一国两制”的香港具有各国普遍承认的完全市场经济地位、良好的金融环境、完善的国际化服务体系以及管理经验和专业团队，能够更好地在民企“走出去”过程中发挥重要的作用。目前香港上市公司总计1 548家，其中约700家为内地企业，内地家族企业有182家。在上海还未成为真正意义上的国际金融中心之前，在“国内银行不愿借钱给吉利并购沃尔沃”之际，吉利控股系列跨国并购案例说明：民营企业可以借道香港资本市场大力拓宽跨

国并购融资创新之路。不过，发展阶段和规模的递进以及企业主政治身份等信号显示，对家族企业获取融资信任、拓展融资圈边界具有显著的正向效应，其融资行为优化与融资环境的改善正相关。随着吉利控股系列跨国并购的顺利完成，其日渐壮大的汽车产业开始获得国内金融机构的认可，预计其金融创新融资程度有可能下降，可能逐渐转向国内常规性融资，例如新近完成的10亿元企业债券发行，未来可能采用资产注入整体上市、国际板上市等常规融资方式。

思考与启示

吉利控股作为一家“草根”民营企业集团，凭借着灵活的经营机制和旺盛的创新精神，在短短十余年间从零起步一跃成为中国首家真正意义的汽车跨国公司，其三次跨国并购“倒逼”出来的跨国并购融资创新模式引人深思。

1.民营企业集团已逐渐成为我国企业集团实施跨国并购的重要力量，但跨国并购融资难是其面临的主要障碍，“I—A—I”跨国并购融资创新模式是实务界探索出的一种有效模式。

2.内部资本市场是民营企业集团缓解跨国并购融资约束的首选路径，海外上市公司可能是其顺利完成跨国并购的最佳融资窗口，但民营企业集团在关联交易过程中要注意形成集团产业聚焦战略和加强投资者保护；多层次、全球性战略联盟是民营企业集团克服跨国并购融资约束的又一路径，但多基地模式及其后续高投资问题仍需谨慎；金融创新是贯穿民营企业集团跨国并购各种融资路径的有效手段，香港资本市场可能是其顺利实施的良好平台。

3.除了民营企业集团自身不断开拓创新之外，国内外政府、中介机构等应该在民营企业集团跨国并购融资过程消除观念歧视，及时提供必要的并购融资便利。

三、并购实务：跨国并购交易的“海尔方式”

跨国并购交易对象与方式的选择是影响并购成功率的主要因素之一。学界对跨国并购交易对象与方式有不同视角和标准的分类，我们依据中国企业跨国并购的案例研究，从影响并购成功率角度，以是否存在合作基础作为交易对象的分类维度，以完成收购标的所需的次数作为交易方式的维度，提出新的分类。

四个并购交易类型

合作基础是指并购双方在并购交易之前存在的合作关系，而不论其中的合作内容和方式，可分为两种情形：（1）存在合作基础，（2）缺乏合作基础。

收购次数是指针对某个特定的收购标的，收购方所采取的交易方式，也可分为两种情形：

（1）一次收购标的物整体，（2）多次收购，每次收购整个标的物的部分。

组合以上两个维度，我们得到一个跨国并购交易新分类（见图）：

位于（无合作基础、一次收购）方格的收购方式可称为“跃进”，即收购双方在收购交易之前并不存在合作基础（单纯的产品交易不属于合作），收购方一次性收购标的物的全部。许多跨国并购案例属于这一类型，例如TCL集团收购汤姆逊的彩电业务和阿尔卡特的手机业务。今年初，三一重工收购德国普茨迈斯特公司也是这样，尽管三一重工总裁向文波表示，三一重工对普茨迈斯特公司有较多的了解。竞争对手之间的了解与合作伙伴之间的了解存在本质上的区别，不可同日而语。

位于（有合作基础、多次收购）方格的收购方式可称为“渐进”，即收购双方在收购交易之前存在合作基础（营销合作、技术合作、生产合作，战略合作等），收购方分多次收购标的物的全部，每次只收购标的物的某个部分。这个类型的案例并不多见。

位于（有合作基础、一次收购）方格和（无合作基础、多次收购）的收购方式可称为“准跃进”或“准渐进”。前者案例较多，例如美国万向公司在美国的多起收购、中国化工集团收购法国安迪苏公司和罗地亚公司有机硅业务。后者案例甚少。

渐进式收购三洋

海尔集团收购日本三洋电机是“渐进”型的一个代表性案例。早在20xx年1月，海尔与三洋就开始建立了战略合作关系，双方合作的主要内容包括以下四个方面：（1）三洋充分利用海尔的销售网络，在中国市场销售三洋品牌产品；（2）在日本大阪，海尔与三洋合资成立“三洋海尔股份有限公司”，在日本市场销售海尔冰箱和洗衣机等家电产品；（3）双方在生产基地方面进行合作；（4）扩大三洋零部件向海尔的供应及技术协作，在技术和人员交流上进行合作。

以上多方面的合作，有些项目达到了预期目标，有些项目的结果并不理想。但从之后的收购行为来看，这些合作毫无疑问地为成功收购奠定了坚实的基础。

此后，海尔分三次收购三洋家电业务。第一次发生在20xx年的日本，收购三洋在日本的电冰箱研发业务。第二次发生在20xx年的泰国，收购三洋在泰国的电冰箱生产工厂。第三次发生在20xx年的日本，从松下电器手中收购三洋在日本、东南亚的白色家电业务。

海尔收购三洋的渐进性主要体现在两个方面：

一是在收购交易之前，收购双方有多年的合作经历。20xx年，海尔与三洋开始全面的战略合作，这种合作为后来的三次收购奠定了坚实的基础。据我们的案例研究，合作双方是否存在合作基础，是中国企业跨国并购成败重要的“分界线”：拥有合作基础的收购成功率远远大于没有合作基础的收购。其中的逻辑并不难解释：学界几乎一致地认为，收购后的文化整合/融合是收购成功的关键之关键。因此，有人建议，应在收购启动之时就开展文化整合/融合，这样可以提高收购成功率。当收购双方拥有合作基础，而后来某方收购另一方时，可以理解为收购方在双方合作启动时就开展了文化整合/融合，这必将大大地提高收购的成功率。而当双方没有合作基础时，收购交易是第一次接触，其后的风险自然更大。在交易过

程中还有一个时间因素，“闪电式”交易（即在1个月或几个月内完成交易）的风险又大于1年以上完成交易的收购。

二是分三次收购三洋在日本、东南亚的白色家电业务。如果我们把三洋在日本、东南亚的白色家电业务视为一个整体，那么针对这个标的物，海尔不是一次性地全部收购，而是分三次历时五六年才完成收购。这种多次收购交易方式并不多见。当收购标的物达到一定的规模时（1亿美元级以上），多次收购，每次收购其中的一部分，其收购成功率理应大于一次性整体收购。这就是我们早就指出的跨国并购交易成功的法则之一：少吃多餐。

当拥有合作基础且多次收购在某个收购案中同时存在时，我们称这类收购为“渐进”型。从逻辑上看，拥有合作基础的收购案成功率高于没有合作基础的，多次收购的收购率高于一次收购的，因此，在其他因素相同或相近的情况下，渐进型收购的成功率必定高于“跃进”型和“准渐进”或“准跃进”型。

海尔采取“渐进”型跨国并购交易方式，恐怕不是事前设计的结果，而是随情势变化，顺势而为，水到渠成的。

四、跨国资源并购五个失败案例教训分析 三年前，在国内也算“有头有脸”的老陈有了一次灰头土脸的人生体验。就因为一点言语上的不合，身处异国他乡的陈总就被当地政府工作人员和企业主挥舞着棍棒，牵着猎狗连夜驱逐。漆黑的夜里，老陈和他的助手数人在荒郊野地东躲西藏，雷雨交加之下狼狈不堪。而就在几小时前，双方还把酒言欢，谈笑风生。老陈几个被当地视为“座上宾”，他们是被特别邀请去开发大煤矿，“一起发财”的。

好不容易跑回国内，身为一家国有大型煤炭集团分公司负责人的老陈，很快向集团董事长建议：即使有再好的优惠条件，即使有再好的资源，都别去那样的国家买煤矿了。因为政局不稳，规则无定，说翻脸就翻脸，风险太大。

这是笔者听亲历者讲的关于资源并购的小故事之一。再看故事之二，这是由开滦集团董事长张文学亲自讲的。开滦曾通过开滦股份与首钢矿业、德华公司等企业合作，在加拿大获取了盖森煤田和勘探墨玉河北部煤田两块优质资源，储量50亿吨，大部分属于市场上稀缺抢手产品。

能在海外弄到优质资源，这对国内企业而言绝对是好事，是荣光的事，是实力的明证。但开滦这次资源并购的成功也并非一帆风顺。按照加拿大政府的要求，所有外资企业的经济活动都要征得原住民的同意。盖森的项目涉及到5户原住民，开滦集团一直积极协调与他们的关系，争取其对项目的支持。加拿大BC省矿业部门官员为了促成此次并购的成功，曾组织4户原住民两次到开滦集团。开滦尽量让原住民们在中国呆得舒服，玩的Happy。但问题还是出现了：因为个人有事没能来中国的那一家原住民后来就表示强烈不满，总是找项目影

响风水之类的理由阻止项目开工，数番来回，问题才最终得以解决——但问题是项目因此延迟了大半年。

一次，张文学带队去香港招商引资。一位印尼大公司70多岁的董事长，亲自飞到香港请他吃饭，邀请其到印尼合伙投资资源，但张最后婉拒，“印尼、越南和蒙古国这些地方一时都太可能去做大的投资，综合评估下来，风险不小。”也有国内勘探机构的领导找张文学，推荐澳大利亚一个地质储量达400亿吨的大项目，“和我说了很多次，我考虑了一段时间，最后还是否了。”

类似的“道听途说”的故事只是再次提醒我们“在外的孩子都不容易”：国际化及走出去肯定是趋势与诉求，但海外资源并购面临审批、评估、融资、财务、整合不利等等诸多风险，必须慎之又慎。稍有疏忽，都可能“仰天大笑出门去，垂头丧气哭回来”。

今年3月底，国家相关部委发布了《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》。文件提出，要拓展相互投资领域，加大煤炭、油气、金属矿产等传统能源资源勘探开发合作，积极推动水电、核电、风电、太阳能等清洁、可再生能源合作。

实事求是的讲，借资源价格的周期性波动，以及“一带一路”等相关政策的致支持，国内企业确实面临又一波进行跨国的煤炭、油气、金属矿产等资源并购整合的好时机。

借鉴往可以知来！中国企业在过往的跨国资源并购中有过不少教训，我们先不做高大上的复杂分析和评判。Ifeng-Energy在此做几个小故事的梳理，以飨读者。

1、首钢在秘鲁的风雨历程

19xx年，秘鲁政府决定把长期亏损的国营企业秘鲁铁矿私有化。在秘鲁铁矿的国际招标中，首钢以1.2亿美元投得该标，收购了秘鲁铁矿公司98.4%的股份，获得马科纳矿区670.7平方公里内所有矿产资源的无限期开发和利用权。

老牌国有企业出海以后，也要有一个熟悉水性的过程。第一个吃螃蟹的首钢在秘鲁呛的第一口水，就是投标时出价过高带来的债务负担。由于前期调研不足，首钢对秘鲁政府的意愿并不清楚，对参与投标的其他几个竞争对手也不了解，在投标中一下子就开出了1.2亿美元的高价。事后他们才知道，这个价格远远高出秘鲁政府的标底，也大大高出其他对手的出价。这笔投资的本息，要用秘鲁铁矿每年卖铁矿石的收入来偿还。以后很多年中，首钢秘铁长期存在贷款规模过大、偿付能力偏低、每年支付银行的财务费用过高等问题。尽管首钢秘铁大部分年份都有赢余，但扣除需付银行债务的本息后，就始终难以摆脱亏损困境。为此，首钢秘铁采取了许多办法清还债务，直到20xx年，其银行贷款余额才压缩到1000万美元以下。

从进入秘鲁铁矿开始，首钢就被各种名目的罢工示威所困扰，频繁的劳资纠纷曾一度令秘鲁铁矿处于半死不活的状态。每年三四月份，首钢秘鲁铁矿公司都要集中精力应对矿业工会的强势。每次费尽心力解决完问题后，又面临下一波威胁。而每次罢工的目的几乎都是涨

工资、加福利。据不完全统计，矿工罢工给秘鲁铁矿公司带来的日平均损失在100-200万元不等。仅20xx年的罢工事件，给秘鲁铁矿造成直接经济损失达500多万美元。

此外，秘鲁铁矿的人事管理问题也曾困扰首钢多年。进入秘鲁铁矿之初，首钢试图在秘鲁引入国内管理体系，利用中方人员进行企业管理。首钢最多时曾向秘鲁铁矿派驻的中方管理人员达180多名，其中一些人把国内的矛盾也带到国外，不但没有帮助解决海外公司的经营困难，反而带去了很多内部问题。之后，手刚开始采用“本土化经营”的策略，更多地雇佣当地管理人员，经过努力，此后首钢秘铁的中方管理人员已经精简到20多人。

经过多年海外并购的试水，目前，对于很多大型企业来讲，在海外的资本投入和经营管理已经不再算是挑战，而在一个陌生的国家如何以当地人能够接受的思维和处事方式处理好劳资关系、搞好政府公关，才是真正的难点所在。只有摆脱夜郎自大和妄自菲薄的心理，以国际化的思维去审视矿业并购，进而用对方欢迎和接受的方式去进行交往、谈判以及并购后的整合，才能使企业的海外并购行动避免因思维的差异而铩羽而归。

2、中铝深陷泥沼、华菱并购FMG的亏本买卖

20xx年2月1日，中国铝业通过新加坡全资子公司，联合美国铝业公司，获得了力拓上市公司12%的现有股份，相当于力拓集团股份的9%，交易总对价约140.5亿美元。而中铝20xx年的利润为200亿元人民币，交易对价远高于年利润。到20xx年底，力拓的股价跌去74%，中铝的亏损额达到80亿美元。到20xx年底，中铝两年亏损累计达120亿，排名冶金行业央企利润榜的最末位，创造了跌幅"神话"。仔细分析，我们会发现这项交易无论从财务、价格、控制力还是并购后效果的角度进行评价，都背离了收购的目标。

20xx年2月，华菱集团与澳大利亚FMG公司在香港签署股权合作协议，以2.38澳元/股的较低均价收购FMG公司17.34%的股权，成为FMG第二大股东，并获得了1000万吨/年的铁矿石资源。按照华菱钢铁[0.00%资金研报]董事长李效伟的说法，此次并购首先是价值投资，更确保了原料基地。然而，华菱集团却并未从这一大手笔国际化布局中获得应有的好处。20xx年，华菱使用铁矿石约1200万吨，但只从FMG这里获得约300万年吨。而且，据知情人士透露，20xx年华菱并未从FMG获得分红。20xx年，华菱以26.4亿元的亏损额名列沪深两市亏损榜第一名。

中铝收购力拓9%股份后的巨额亏损、湖南华菱收购FMG后的原料供应问题等都是事前未做好尽职调查工作导致的严重后果。以中信泰富澳洲磁铁矿项目投产日期推迟为例，20xx年中信泰富出巨资开建澳洲磁铁矿项目，资源量为20亿吨，设计年产量2500万吨，原计划投资42亿美元。由于事先没有做调研，开工之后才发现其工程规模之大、系统之复杂"远远超出最初的预期"，导致投资预算增加至52亿美元，其后投产日期被迫一再推迟。

很多时候，人们走得太远以至于忘记了为什么而出发。缺乏长远的目标与规划，为了走出去而走出去，国际并购焉能不败？因此，在国际矿业并购中，需要确立长远的规划和清晰的目标，始终保持头脑的清醒和手段的灵活，确保并购活动达到既定目的，利国利民。

3、国内企业竞标蒙古奥尤陶勒盖项目失败

本世纪初，蒙古国开始实行放开资源开发的政策，世界各大国闻讯纷纷加入对蒙古资源的开发行列，为从中分得一杯羹而奋力一搏，其中以奥尤陶勒盖铜矿项目最为引人注目。该矿是全世界迄今为止最大的铜金矿，包括紫金、中铝在内的六七家中国公司积极参与到了奥优陶勒盖项目的开发当中。然而，就在中国企业踌躇满志的时候，事情却节外生枝。

当时很多国内媒体为了突出报道主题，在措辞方面很不注意，这让蒙古觉得奥优陶勒盖项目的背后还有着强烈的政治色彩。另外，政府层面的介入，让他们很反感，也伤了蒙古人的自尊心。20xx年10月初，在连续数年的冗长谈判后，澳大利亚矿业巨头力拓矿业集团、加拿大艾文雷矿业与蒙古政府签署了在该国南部戈壁沙漠开发奥尤陶勒盖铜金矿工程的协议。如今控制奥优陶勒盖的4家公司为澳大利亚力拓、日本三井、住友以及蒙古本土的一家企业。该项目预计将于20xx年投产，5年后达到年产黄金33万盎司，年产铜45万吨，成为亚洲最大的铜矿之一。

当自己欣喜若狂的时候，是否考虑到了对方的感受？当我们说一句话、做一件事的时候，是否考虑过它的负面作用？资源并购的过程往往是利益对冲的过程，任何一个不经意的行为都有可能引起对方的反感和质疑。可见，海外并购波谲云诡，惟平和、积极的心态与低调、务实的行动能够制胜。

4、紫金矿业败走刚果

从紫金矿业豪情满怀地发布《紫金矿业关于收购Platmin CongoLimited股权公告》，到媒体报道该收购被刚果（金）政府宣布无效，再到紫金矿业宣布放弃收购，这一过程可谓极具戏剧化。

20xx年5月7日，紫金矿业宣布将与中非发展基金联合收购Copperbelt所持有的Platmin全部已发行股份及Copperbelt集团内部应收账款，获得Deziwa 铜钴矿项目及Ecaille C铜钴矿项目的控股权，收购总花费约为2.84亿美元。5月10日，《美国之声》援引刚果（金）矿业部长的幕僚长Alexis Mikandji Penge的话称，该项联合收购协议，“违反有关规定，在刚果（金）没有效力”。

8月24日，中非发展基金总裁迟建新表示，该项目已经有很大进展，中非发展基金的代表团刚刚和刚果（金）政府进行过接触，刚果（金）政府已明确表示欢迎中国企业到刚果（金）投资。9月1日，资金矿业副董事长蓝福生对外表示，仍然在等刚果（金）政府的批准，具体事宜由被收购方来操作。9月7日，紫金矿业即发出了放弃收购的公告。

在国际资源并购过程中，始终要保持国际化的法律意识，同各国的法律服务机构保持紧密联系，避免出现因不懂法律和政策而带来的损失。尤其要注意不同国家间法律体制的区别，如美国、加拿大和澳大利亚都是二级立法体制，省和州的权力在某些方面比中央还大。

5、中信泰富澳洲磁铁矿项目的雇工重担

原住民自我维权意识的觉醒使得投资者与当地居民的社区关系愈加紧张。加拿大因纽特人、澳大利亚土著人、美加印第安人、新西兰毛利人、芬兰的拉普兰人居住区或保护地都可能存在此类风险。以加拿大安大略省勘探最热的“火圈”地区为例，该地区本是世界上为数不多的原生态环境之一，现因为矿业的兴起而面临着前所未有的环境危机。当地原住民称“资源公司”弃其利益于不顾,也担心被破坏的湖泊与沼泽得不到恢复。

在国际资源并购中，环保与社区问题掺杂了文化传统与民族感情的因素，已经远远超出法律范畴，解决起来非常困难。此外，在某种程度上，雇工问题是国际矿业并购成功整合和顺利运营的最大障碍。

一些国家强大的工会组织以及倾向明显的劳工保护政策使中国矿业海外投资项目的推进步履维艰。以中信泰富澳洲磁铁矿项目为例，由于难以承受当地矿工相当于教授水平的工资标准，中信试图将国内劳动者输出到西澳洲。经过中方企业和政府双双出面游说，才拿到数百个签证名额。但澳大利亚政府要求所有上岗工人必须通过全英文的资格认证，这难倒了几乎所有的待输出劳工。

重视团队，相信团队，进而依靠团队开疆拓土、创造辉煌；谨慎用工，规范用工，建立和谐的劳资关系，这是一切国际并购活动取得成功的必由之路。

五、跨国并购的优点

(一) 迅速进入东道国市场并占有市场份额

1.并购有效地降低了进入新行业的壁垒。当企业准备运用投资新建的方法时，必须充分考虑到全部进入壁垒，还必须考虑到由于新增生产能力对行业的供求平衡的影响。如果新增生产能力很大，行业内部将可能出现过剩的生产能力，从而引发价格战。

然而在运用并购方法时，进入壁垒可以大幅度降低。由于并购没有给行业增添新生产能力，短期内行业内部的竞争结构保持不变，所以引起价格战或报复的可能性大大减小了。

2、并购大幅度降低了企业发展的风险和成本。投资新建的方法并不仅仅涉及到建设新的生产能力，企业还要花费大量的时间和财力获取稳定的原料来源，寻找合适的销售渠道，开拓和争夺市场。

因此，这种方法涉及更多的不确定性，相应的风险较大，资金市场所要求的风险成本较高。在并购情况下，企业可以利用原有企业的原料来源、销售渠道和已占有的市场，资金市场对原有企业也有一定了解，可以大幅度减少发展过程中的不确定性，降低风险和成本。

3、并购充分利用了经验曲线效应。在很多行业中，当企业在生产经营中经验越积累越多时，可以观察到一种单位成本不断下降的趋势。成本的下降主要是由于：工人的作业方法

和操作熟练程度的提高，专用设备和技术的应用，对市场分布和市场规律的逐步了解，生产过程作业成本和管理费用降低等原因。

由于经验固有的特点，企业无法通过复制、聘请对方企业雇员、购置新技术或新设备等手段来取得这种经验，这就使拥有经验的企业具有了成本上的竞争优势。

采用投资新建方法进入某一新的经营领域时，新企业由于不具备经验优势，其成本必然高于原有企业(除非新企业在技术、效率方面有重大突破)。新企业为了获得经验并与原有企业保持均势成本，必须承担由于价格低于成本或接近成本而引起的巨额投产亏损。

企业通过并购方式发展时，不但获得了原有企业的生产能力和各种资产，还获得了原有企业的经验，以及包括企业在技术、市场、专利、产品、管理等方面的特长，也包括优秀的企业文化。企业通过并购可以在以上各方面、各分部之间实现共享或取长补短，实现互补效应。

4、企业通过并购能获得科学技术上的竞争优势。科学技术在经济发展中起着越来越重要的作用。企业在成本、质量上的竞争往往转化为科学技术上的竞争。企业常常为了取得生产技术或产品技术上的优势而进行并购活动。

跨国公司对外直接投资的主要动机之一就是占领东道国市场，而并购公司是占领东道国市场最快捷的方法，因为这样可以利用现成的生产和销售渠道，通过并购，跨国公司可立刻取得东道国身份。

对制造业来说，并购方式的最基本的特性就是可以省掉建厂的时间，迅速获得现成的生产要素，可以迅速建立国外的产销据点。因此，并购方式有利于企业迅速作出反应，抓住市场机会。

创建一般要比并购慢得多，创建除了要组织必需的资源外，还要选择工厂地址、修建厂房和安装生产设备，安排管理人员、技术人员和工人，制定企业的经营战略等一系列复杂的工作。

一般来说，筹建一个资本密集的工厂至少要2-3年时间。另外，东道国政府的有关法律也会影响到创建的速度。例如在美国设厂要经过EPA(有关厂外污染问题)和OSHA(有关厂内安全生产问题)的严格检查，方能取得营业许可，而并购则没有这些麻烦。

在国际市场情况变化很快的时候，由于创建方式周期长，等到新建企业投产时，可能会由于市场情况与建厂前估计差别甚大而遭到损失。因此，当迅速进入外国市场成为跨国公司之间投资的主要目标时，并购必然成为受到偏好的投资方式。

(二)有效利用被并购企业的相关经营资源

并购东道国企业有利于投资者获取创建方式所难以得到的各类经营资源，包括但不限于以下几种：

1、获取原有分销渠道

2、获取被并购企业的技术

3、获取被并购企业的商标

4、利用原有的管理制度和人力资源

5、利用企业诸如原料供应等特有资产

6、利用原有商誉等无形资产，

(三)充分享有对外直接投资的融资便利

跨国公司为了进行国外直接投资常常要向资本市场获得资金融通。同创建方式相比，并购方式更容易争取到资金融通，因为并购方式具有较小的不确定性。其次，并购方式收益快，往往能更快地收回投资。跨国公司一旦有了并购目标企业后，就可以采取以下方法，避免创建方式直接投资的风险，减少自有资本的直接投入。

1、采用以股换股的方式(Stock for stock)进行融资。随着股份公司的建立和发展，大量股份公司的股票进入股市，企业就有可能通过股份公司之间相互交换股票方式，掌握目标企业一定份额的股票，从而控制他人股本，占有他人企业。

2、以目标公司的实有资产和未来收益作抵押，在证券市场上发行公司债券;

3、以目标公司的实有资产和未来收益作抵押，直接从金融机构融资。

(四)廉价购买资产

并购有时比创建便宜。跨国公司常常低价收购外国现有企业。这主要有三种情况。第一种情况是从事并购的企业有时比目标企业更知道它所拥有的某项资产的实际价值。

例如目标企业可能拥有宝贵的土地或按历史折旧成本(depreciatedhistorical cost)已摊提了，可是在帐簿上还保留的不动产。它有时低估了这项资产的现期重置价值

(currentplacement value)，使得并购者廉价地买下了这家企业。第二种情况是低价收购不盈利或亏损企业，利用对方的困境压低价格。第三种情况是利用股票价格暴跌乘机收购企业。

(五)其他优点

正因为并购方式有“快”的特点，有的跨国公司利用并购方式作为资金外逃以躲避政治风险的手段。当法国密特朗政府提出要将国内部分企业收购国有时，许多法国大企业采取并购方式，把企业的经营重心移往国外。

当然，并购方式也天生具有一些内在的缺点，比如进行价值评估很难，常常难以找到一个规模和定位完全符合自己意愿的目标企业，原有的契约或传统关系的束缚等。另外，并购后整合工作难度大，所以也导致失败率较高。

六、并购交易中的非常规尽职调查手段与方法 尽职调查，在别的行业看来一下子不能准确理解它的含义，但是在金融投资圈，相信每个人都知道尽职调查，不错，银行要放贷给一个企业，要对这家企业进行必要的尽职调查；投资机构投资一家企业也要对这家企业做全面的尽职调查，并购方企业要整合被并购方企业，更要对目标企业做深刻的尽职调查。

但是有一点我们要明白，那就是要在中国这个独特的大环境下对一家企业做出符合真实情况的尽职调查太困难了，尤其是当这家企业是非上市公司时，不是别有用心，而是中国特色使然。

笔者是专业从事并购交易的，在中国各种并购整合交易刚刚起步，正处于初级阶段，在并购交易中，尽职调查占有非常重要的地位，可以说没有尽职调查，就没有并购之后整合的基础，况且并购中的尽职调查还直接关系到并购价格的确定、并购双方谈判的依据、并购风险的控制等等。

因此在笔者所总结提炼的中国企业并购战术体系中，尽职调查可以说起到承上启下的独特作用，承上是说并购中的尽职调查可以印证并购战略的正确与必要，启下是指并购中的尽职调查为接下来的并购谈判、估值、整合打下坚实基础。

鉴于尽职调查的特殊重要性，大多数投资相关人士都晓得并经常开展各种尽职调查活动，但是久而久之，尽职调查变成了一种类似“例行公事”一样的形式工作，当然逐渐也就失去了尽职调查原本最初的作用，从而变得可有可无，我要说的是做尽职调查，要注重内在的实质内容，而不要按部就班的进行“流水式作业”。

我们大家都知道在做尽职调查之前，我们通常都会列出一份详细的调查清单，上面罗列了很多要逐一核实调阅的文件与证明等。可以说在一定程度上，正是这份格式化的清单导致了尽职调查的流水化作业，一切都类似于走一道形式。

我的建议是调查清单要有，但是要由并购投资方根据此次交易的个性与实际情况制定一份个性化的清单，也就是哪些内容需要调查，哪些内容不需要过多调查，哪些内容必须要一五一十、一字不落地认真查证，不能为了调查而调查。我们做调查是为了真的找出问题并解决问题，而不是为了提交一份全面详细的尽职调查报告。

闲话少说，下面我把自己认为可行并在并购投资实践中屡试不爽的一些非常规尽职调查技巧与方法做一分享，这些方式方法可能在常人看来不合规距，甚至是不屑，但是却很有效。

1、最好的调查是潜伏在“敌人”内部

前一段时间，由电视剧《潜伏》引发的谍战剧潮流一波接一波。潜伏是个高难度的技术活儿，做并购尽职调查就是要潜伏，因为这是为了保证投资人的利益和对被投企业的负责任，深入内部，让一切都保持原生态。这样的“调查”甚至不叫调查，而是叫“赤裸裸的直面”，一切都摆在明面上。

如果“潜伏”的够久、够深，再隐秘的问题与细节都能看得清清楚楚，潜伏到被投企业里做尽职调查最直接的方式就是找信得过的人应聘到被投企业里面。就是类似于港片卧底那种，这种潜伏的调查方式很直接，也很有效，但是要注意保密，还要防止潜伏人被对方收买，反过来做一些对投资方不利的事情。

2、“敌为我用”将大大提高尽职调查效率

如果不能成功打入“敌人”内部，来一招“敌为我用”也是很奏效的。简单来说就是在做并购投资之前就通过各种渠道挖来被投企业的一些内部人员，这些人员越关键越好，这些人员可能不用直接参与尽职调查活动，只是在暗中帮助操作就已足够。

这样的操作手法可以省去投资方许多的调查工作，同时又可以大大提高调查的效率，当然这种调查方式也有弊端，那就是对方企业的内部人员可能会出于道德或某些制度与法规的约束而不能很好的配合投资方开展的尽职调查活动。

3、在做正式尽职调查之前多做外围调查

可能有些人听过“外围尽职调查”这个词，有的人没有听过。外围调查顾名思义就是多从外围主动地向内部调查信息，而不是从内部被动的调查一些信息。被动获得的一些信息可能被加工过，不够原生态，自然就不够真实可靠。

其实做并购投资有很多种外围调查的方式方法，比如以其他的身份与被投企业的上下游企业接触沟通、去相关的协会部门查询了解、与曾在被投企业任职的员工成为朋友侧面打听、没事找借口多与被投企业的看大门的大叔、保洁大姐聊聊天等等。如运用得当，这些外围调查的渠道都可以帮助你得到你想要的真正信息。

4、做尽职调查要信奉“于细微处见真实”

我一直把从事尽职调查的工作人员叫做“商业侦探”。其实这一点也不夸张，做调查的人就应该有侦探那种“与细微处见真实”的特殊本领。一些最细小、最不起眼的地方、随便的一件事、随口而出的一句话，这些都可以成为投资方尽职调查人员的“采集素材”。因为这些原生态的信息素材的背后就是你想要的最真实的信息。

做尽职调查的人员不要总是一本正经、煞有架势地去访谈、去收集呈上来的文件，多留意一些被投企业不经意、很自然的信息流露才是更重要的。

以上几点是我经过研究实践后对并购投资尽职调查的一些真实想法，可能你会觉得我一点也不专业，有点野路子，但我想说的是我不想那么“科班制”，我认为真正的尽职调查也不能走寻常路，因为这是在中国，这里的企业的尽职调查就应该符合这里的实际特色。

并购精细化；掌握并购成本控制术

最近在忙一个项目，一直没有时间写作并购经验，我执著的认为只有实践加思考才能出真知，其实，我的许多并购灵感都是在并购实际操作过程中迸发的，就拿刚结束的这个并购案子来说，给我最大的一个感受就是，我们在做并购的时候，尤其是作为买方的并购方企业，在保证并购交易顺利进行的同时，一定要注意控制并购过程中的各种成本。

众所周知，企业并购是为了增加企业自身价值的，是为了追求正面效益的，但是如果并购方企业不掌握一定的并购成本控制技巧的话，那么并购的最终结果将会令你大吃一惊。

在日常的企业经营管理中，我们都知道有成本控制与管理，“细节决定成败”理念也一度风靡一时，但是中国企业在精益化、细节化这方面做的还很不够，比起日本、德国企业来，我们还有很多要学习的地方，我要说的是企业的精益化、细节化理念在并购交易管理中同样适用，而且还应该大力提倡。

对于并购过程中的各种成本控制术，在我的并购战术体系中占有很重要的篇幅，并购是一个高回报高风险，也是一个高成本的企业交易活动，要想控制好并购交易中的成本，我们首先需要明白企业并购的成本都有哪些，然后再依次找出应对之策，一般来说，在企业进行并购的过程中会有以下几方面主要成本支出：

首先是并购交易成本，也就是并购双方协议价格，作为并购方，并购交易成本是最主要的成本支出，这个成本支出多少取决于双方谈判博弈的结果，其中对并购交易价格影响较大的因素有并购前目标企业信息掌握程度、并购谈判的筹码多少以及所选择的价值评估机构及其方法等等；

其次是中介费用，一般大中型的并购交易都需要有专业的中介机构参与，具体包括财务顾问、会计师、律师、评估师等，有的并购交易还需要额外的专业中介机构人员，比如行业专家、技术专家等，这些短期外聘的中介机构人员需要一笔不菲的成本支出；

第三是并购之后的整合成本，值得强调的是很多并购方企业往往把整合成本给忽略掉，认为整合不需要太多的成本开支，是顺其自然的事情，这是一个严重的误区，鉴于整合对于并购交易的重要性，我可以毫不夸张的说，有的并购交易整合成本要远比并购交易本身的成本要高出很多；

最后是除去以上三个主要成本以外的其他成本支出，比如信息获取成本、并购融资成本、税务成本、机会成本、公关沟通成本、差旅、工商变更等等一些小的成本支出，千万不要小看这些小开支，累计起来没准会让你大惊失色，另外中国企业的海外跨国并购交易会有更多意想不到的成本支出。