湖南地区城投债联合调研报告

投资要点：

各地城投公司以经营土地为主，对土地市场充满信心

城投公司维护信用意识较强，短期内城投公司违约风险不大 09 怀化债主体评级有望由 A+调至 AA-

报告摘要：

? 总体经济：湖南总体经济发展思维仍以投资驱动为主，各级财政实力 较弱。全省未来 5 年计划投资 4 万亿，其中 50%以上是基建投资。同 时，湖南各级财政实力均较弱，依然是一个欠发达的内陆省份。

? 债券融资：湖南债券融资走在全国前列，未来中长期债需求较大，产 业债发行将是重点。

? 城投公司经营情况：各地城投公司均以土地经营作为不二法宝，期望 通过加大土地市场二级开发来实现土地价值最大化，并且对土地市 场充满信心。具体到个券的盈利能力方面，无论从一般预算收入、土 地出让金收入还是产业结构、地理位置角度来讲，株城投>湘潭九华 城投>益阳城投>怀化城投。同时，走访的地方政府都认为本城市的 房价、地价绝对值相对较低，未来仍然有较大的升值空间。

? 城投公司偿债风险：城投公司维护信用意识较强，短期内城投公司违 约风险不大，中长期内应关注偿债高峰的到来对城投公司信用风险 的冲击。考虑到城投公司土地经营的力度和思路，城投公司对于本地 区土地收储和开发均有全盘考虑，有能力的城投（如株城投、湘潭九 华城投）会自己进行整体区域的规划和开发，留存位置最好一片土地， 作为偿债高峰来临时的最后保障，因此短期（一两年之内）城投公司 违约风险不大。中长期看，由于提前偿还条款的存在，2015 年前后 部分个券将进入还本付息高峰，应关注其对城投公司信用风险的冲 击。分个券看，株城投和湘潭九华城投偿债压力不大，仍然处于融资 投资阶段，而怀化城投已经进入债务偿还高峰，面临较大的偿债压力。 不过，我们也看到走访的各地市城投公司对于自身信用的维护均非常 重视，这对于有效控制各城投公司债券的信用风险至关重要。不管是 偿债压力较大的怀化城投还是偿债压力不大的株洲城投、湘潭九华城 投均对未来的偿债进行了全盘的安排，如怀化城投考虑到今年偿债压 力较大，将通过加大卖地规模和减缓投资力度两方面来确保按时还本 付息，以维护公司在资本市场和银行的良好形象。值得注意的是，从 调研情况看，09 怀化债将于近期启动评级工作，其主体评级有望从 A+调至 AA-。

一、湖南省宏观经济及债券融资调研情况

时间：2011 年 4 月 19 日 9：30－11：30

地点：湖南省发改委会议室

参会人员：省发改委综合处处长、规划处处长、财贸处处长；基金公司固定收益总监、基金

经理、研究员；保险

资产管理公司信用评估经理、投资经理、研究员；宏源证券邵宇、蔡笑

（一）湖南省经济发展及“十二五”规划

十一五经济回顾：综合实力跃上新台阶，但但发展仍然不足。2010 年湖南省 GDP 达 到 1.59 万亿元，“十一五”期间年均增长 14%，总量跻身全国十强（GDP 总量从 08 年起 一直排在全国的第十位）。十一五期间，财政总收入、工业增加值、固定资产投资、消费 品零售额等主要指标，实现了总量和均量的翻番；形成了机械、食品、石化、有色、建材、 冶金、轻工、文化、旅游等 9 大千亿产业。经济实力的增强，为“十二五”发展奠定了 坚实的基础。但是，湖南省人均 GDP 相当于全国的 81%，人均固定资产投资为 71%， 财政收入为 43%，依然是一个欠发达的内陆省份。

“十二五”规划：全面推进“四化两型”建设，调整优化投资结构仍是经济发展的

重点。更加注重由总量指标向均量指标转变，由数量指标向素质指标转变，由物本指标向 人文指标转变，提出了 28 个主要指标，包括 12 个约束性指标和 16 个预期性指标。其中， GDP 增速年均 10%以上，到 2015 年底 GDP 达到 2.5 万亿；财政收入 2015 年底达到 3000

亿元；规模工业增加值 2015 年底达到 10000 亿元；进出口总额 2015 年底达到 600 亿美元；

城镇化率 2015 年底超过 50%；城镇保障性安居工程 2015 年底完成建设 160 万套；城乡居

民收入年均增长 10%，实现与 GDP 增长同步。具体到政策取向方面，虽然规划强调要着 力扩大消费需求、努力增加居民收入等，但调整优化投资结构依然是经济发展的主线。十 二五投资规模年均增长 20%的总体目标，规划提出 1179 个重大项目，总投资规模 5.2 万 亿，计划投资 4.2 万亿元，其中产业投资约 2 万亿元，基础设施投资 2.3 万亿元，民生和 农村相关投资各 0.5 万亿元。

表 1：湖南省近 3 年 GDP 及财政收入情况

GDP 累计值（万元） GDP 累计同比 财政收入（亿元） 财政收入增速

2008 年 11156.64 12.80 1308.55 16.50

2009 年 12930.69 13.60 1498.06 13.98

2010 年 15902.12 14.50 1862.88 23.28

（二）湖南省债券市场融资情况

2011 年以来，湖南地区发债数量及规模均增速很快。06 年以来，发债企业 26 家，共 发行 27 只债，募集资金 344.3 亿元，发债规模位列全国第二（江苏省第一），其中城投债 募集资金量占比在 70%左右。具体来说，“十一五”期间湖南省债券市场融资呈现以下几 渐飞研究报告 - 城投债/调研报告

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个特点：

1、单只债券规模较大。单个规模在 10 亿元以上的债券有 8 支，如 09 华菱债发行规 模达 30 亿元。

2、融资成本优势明显。发债成本较低，27 只债券中票面利率在 6%以下的为 13 只， 占 48%；最低票面利率为 4.15%，平均票面利率为 6.08%。相对于基准利率，债券融资每 年可节省财务费 2.64 亿元。

3、期限较长。湖南地区债券平均发行年限为 8.6 年，远高于全国平均水平。

4、投资拉动效应比较明显，344 亿元债券融资拉动了 966 亿元的投资总额。

“十二五”期间，湖南省将加大资本市场资金筹措力度，对中长期债券需求较大；中

长期债中城投债预计将占 60%以上，且城投债以园区债为主；未来将加大产业债的发行 力度，优先支持战略性新兴产业发展；目前已经申报 117 亿元债券融资规模，大多是前期 债券的二期发行计划。

（三）地方政府融资平台清理情况

省一级的投融资平台目前主要是湖南发展集团。湘投控股集团以前也是投融资平台， 但目前已经转向市场化的投融资运作。湖南发展集团主要负责省本级国土资源整合及长株 潭铁路等省级重大基础设施项目建设。

各个地市大多成立了投融资平台，具体数量没有准确统计。各地投融资平台以前主

要是为了对接国开行的贷款，后来逐步规范，以满足资本市场发债的需要。具体各个地市 的投融资平台数量，发改委尚没有准确的统计，主要是财政部、银监会和发改委对投融资 平台的关注点和认定标准不太一样，不好统计。

地方政府融资平台后续风险将主要来自于银行信贷，债券融资量相对较小。从目前

的情况来看，地方融资平台的资金主要来自于银行信贷，债券融资量较小，未来地方融资 平台风险将主要来自于银行信贷。

湖南省对目前现有的融资平台非常认可，也希望城投公司能够做大做实。

融资平台清理后城投债发债门槛进一步提高，监管更严厉，估计后续城投债发债将 更加严格。

（四）湖南省各地市 GDP 情况

从 GDP 总量以及人均 GDP 来看，本次调研的四个城市中，株洲市>湘潭市>益阳市> 怀化市。其中，株洲市、湘潭市人均 GDP 分列全省第二、第三位，属于湖南省经济发展 的第一梯队；而益阳市、怀化市经济发展水平则在全省处于末位。

表 2：2010 年湖南省各地市 GDP

市（州） GDP（亿元） 增速（%） GDP 排名 人均 GDP(元) 人均 GDP 排名 长沙市 4547.06 15.5 1 68750.611 1

岳阳市 1539.36 14.8 2 29694.528 4

常德市 1491.57 15.2 3 27120.111 5

衡阳市 1420.34 15.1 4 21036.174 7

株洲市 1274.85 15.2 5 34251.153 2

郴州市 1081.76 15.2 6 24422.888 6

湘潭市 894.01 15.2 7 32172.656 3

永州市 767.16 14.4 8 14933.514 11

昭阳市 730.33 14.6 9 10768.504 14

益阳市 712.27 14.7 10 16940.521 9

娄底市 680.72 14.5 11 17313.386 8

怀化市 674.92 14.5 12 14519.561 12

湘西州 303.44 8.3 13 12098.34 13

张家界市 242.48 14.5 14 16174.884 10

二、09 益阳城投债调研情况

时间：2011 年 4 月 18 日 15：00－16：30

地点：益阳市城建投资公司会议室

参会人员：益阳城投总经理助理、益阳市发改委三产办主任；基金公司固定收益总监、基金经理、研究员；保险

资产管理公司信用评估经理、投资经理、研究员；宏源证券邵宇、蔡笑

（一）债券基本情况

益阳市城市建设投资开发有限责任公司成立于 1996 年 4 月，是益阳市建设投融资和 城市资源经营主体，也是城市建设项目的主要投资业主。公司注册资本 5.5 亿元，下属 4 家子公司，即益宁城际干道项目建设有限公司、益阳市城市生活垃圾综合处理有限责任公 司、益阳市斯盛资产经营有限责任公司和益阳市房地产开发投资公司，并参股经营益阳中 燃公司 20%的股份。

（二）公司经营情况

目前，公司总资产已达 54 亿元，负债仅为 25.4 亿元，负债率为 47%。

创新筹融资模式。公司从 1996 年组建至 2008 年，累计完成各类筹融资 19.5 亿元。 而在 2009 年、2010 年这两年，就完成筹融资收入 23.9 亿元，是 2008 年前累计筹融资额

的 123%。一是成功发行了 9 亿元企业债券；二是出任团洲污水处理厂经营权，获得出让 收益 1.2 亿元；三是采用 BOT 模式建成城北污水处理厂，利用外资 8000 多万元。仅 2010 年，公司就完成筹融资 84319 万元，其中，银行贷款 23200 万元（主要是国家开发银行之 前协议贷款没有到位的资金），土地经营收入 47629 万元，各类城建资金归集 13200 万元， 其他收入 290 万元。

项目建设投资力度加大。一是近三年来，累计完成基础设施建设投入 17 亿元。二是 自主建设的几个大型项目如银城大道（总投资 8 亿元）、城北污水处理厂、“明清古巷”历 史街区和保障性住房建设顺利进行。

表 3：09 益阳城投债基本情况

要素名称 内容概况

债券名称 09 益阳城投债

票面利率，到期收益率 8.2%

起到息日期 起息：2009-11-19 到期：2016-11-18

发行规模 9 亿元

发行期限 4+3 年

剩余期限 5.57 年

交易场所 银行间

债项评级 AA

主体最近评级 AA-

担保方式 抵押担保和质押担保

债券评级机构 大公国际

募集资金用途

用于益阳至沧水铺公路工程、益阳沧水铺至宁乡公路工程、益阳至宁乡城际干道（城区至沧水铺段）配套工程、益阳市城市内环线工程、益阳市城北污水处理厂及其配套管网工程和龙洲路提质改造建设项目。

（三）土地开发情况

改变了土地经营模式。一是加大了土地报批、收购、储备和处置力度。公司目前拥有

经营性用地 10206.86 亩，其中可经营开发的土地达 5319.85 亩。二是实行有计划的供地， 择时择机推向市场，实现土地价值最大化。2010 年初，公司储备的存量土地益阳大道 4 号地出让，以 1.3 亿元拍卖成交，每亩均价达 193 万元；12 月公示的三宗地（共计 173.66 亩），于 2011 年元月 6 日拍卖，成交均价达 153 万元。三是实现了由“招商卖地向先修路 再拍卖”的转变。过去由于资金紧张，在基础设施建设得资金筹集上，一般均采用土地招 商筹措资金的办法，地价上不来。现在，全部改为先搞好基础设施建设，再拍卖两厢的土

地。如银城路的一宗 114 亩的经营性用地，原来抵押给投资商的价格是 42 万一亩，而现 在的拍卖成交价达 151 万元每亩，最终实现出让收益 1.725 亿元，比抵押价多收益近 1.2 亿元。

公司探索了保障性住房建设的新模式。在实施载体上，由我公司下属的房地产开发投 资公司实施，项目独立，运作独立；在运作思路上，实行整体开发与安置性保障房建设相 结合的办法；在资金筹措上，实行四个“一点”，即中央和省市政策性补助一点（10-20%）， 银行贷一点（20%），施工单位垫一点，土地出让一点。这几项新的运作模式，在全省都 是一个新的突破。2011 年由益阳城投公司担负的保障性住房建设任务总投资为 2 亿元。 一是三里桥棚户区改造安置房建设，建筑面积 66000 平米，住宅房 549 套，总投资 1.68 亿元；另一块是公共租赁房示范小区建设，规划用地 50 亩，今年计划完成 20 亩土地的开 发建设，总建筑面积 20010 平米，共 450 套，计划投资 3000 万元。

（四）未来发展规划

加快公司转型步伐，使公司真正成为具有政府背景和信誉、市场化程度较高的经营 实体。公司将组建“城投集团公司”，形成多个业务板块、多种融资渠道、多样化管理模 式，拟在现有四家子公司的基础上，另行组建资江五桥建设开发有限责任公司、清溪河开 发有限责任公司和“明清古巷”历史街区保护与开发有限责任公司，以加大项目建设和资 产经营力度。

2011 年，益阳城投公司计划完成筹融资 9.59 亿元。其中，筹资收入 5.5 亿元（土地

经营收入 4 亿元，各类城建资金归集 1.5 亿元）；融资收入 4.09 亿元（建行流动性资金归 位 1.09 亿元，棚户区改造项目贷款和土地储备贷款 3 亿元）。

2011 年，益阳城投公司计划控制、报批和收购 3000 亩以上的土地，以扩大城市增量 资产，增加公司净资产，使公司可经营性开发的土地常态达 8000 亩左右。对于以后的土 地出让计划，拟将每年的土地出让计划控制在 200 亩左右，并根据项目建设资金需要以 及偿债压力大小，适度控制土地出让规模。

三、09 株城投债调研情况

时间：2011 年 4 月 19 日 14：30－16：30

地点：湖南省株洲城发集团会议室

参会人员：株洲城发集团副总、资产管理部主任、株洲发改委总经济师；基金公司固定收益总监、基金经理、研究员；保险资产管理公司信用评估经理、投资经理、研究员；宏源证券邵宇、蔡笑

（一）债券基本情况

株洲市城市建设发展集团有限公司（简称“城发集团”）成立于 2010 年 2 月 4 日，注 册资本 40 亿元，总资产 220.26 亿元（截止 2010 年底）。

（二）公司经营情况

截止 2010 年底，集团公司总资产 220.39 亿元，负债 92.02 亿元，负债率 41.75%；公 司现有银行贷款余额 32.83 亿元；2010 年集团总收入 6.8 亿元（不含土地出让金），其中 自来水收入 1.93 亿，公交 2 亿，路桥 0.6 亿，污水 0.5 亿，其他（房地产预售）1.7 亿； 2010 年净利润 3 亿元，自来水 0.2 亿，路桥 0.3 亿，公交和污水靠补贴略有盈利，土地开发收益 2.48 亿。

（三）土地开发情况

可控土地方面，公司拥有土地 2.76 万亩。对于土地的开发，公司本部以出让为主，

武广公司（城发公司的分公司）以储备为主，城建开发公司以建设为主。对于武广公司负 责一级开发的土地，土地出让后的收益为市财政按出售土地总金额的 67%作为土地开发成 本返还公司，剩下的 33%扣除政策性计提后返还 61%，返还总额是出售土地总金额的 87.1%；对于城建开发公司一级开发的土地，土地出让后的收益为市财政按出售土地总金 额的 50%作为土地开发成本返还公司，剩下的 50%扣除政策性计提后返还 41%，返还总 额是出售土地总金额的 70.50%

土地出让计划方面，目前已经报批完成土地 5000 亩，今明 2 年计划报批土地 8000

亩；目前土地价格在 100-200 万/亩，平均开发成本 40 万/亩。公司打算在武广地区最优质 的土地（约 1000 亩）开发全市顶级学区，并建立其相应配套设施，待偿债高峰时卖出。 表 4：09 株城投债基本情况

要素名称 内容概况

债券名称 09 株城投债

票面利率，到期收益率 7%，7.02%

起到息日期 起息：2009-8-28 到期：2016-08-28

发行规模 15 亿元

发行期限 4+3 年

剩余期限 5.35 年

交易场所 银行间、交易所

债项评级 AA+

主体最近评级 AA（2010 年 6 月 28 日由 AA-上调至 AA）

担保方式 质押式担保，由株洲市财政局与本公司就基础设施建设项目签署的 BT 协议产生的应收账款提供

质押担保

债券评级机构 联合资信

募集资金用途

用于株洲市湘江红港大桥工程、株洲市武广客运联络线新建工程、迎宾西路新建工程、迎宾东路新建工程、株洲市城市快速环道项目中的田心立交桥项目、株洲市泰山西路新建工程等省市重点工程建设项目及补充公司营运资金

（四）政府支持情况

城发集团是株洲市最核心的投融资平台，政府给予支持较多。政府支持方面，目前

株洲有 6 大投融资平台，除了城投公司以外主要还有交通投资集团、产业投资集团、高科 投资集团、地产投资集团、教育投资集团等。城投公司是其中最核心的投融资平台，主要 负责路桥、水务等基础设施建设，以及公交运营和公租房开发等。目前株洲市政府交给公 司最核心任务有三，分别是：武广新城建设、河西片区的建设、城际铁路建设（株洲地区 五个站场及其道路）。市政府给予该公司以下优惠政策：一是市财政从 2009 年起连续 5 年每年投入货币资金 2 亿元用以增加公司股本。二是株洲市的路桥通行费收入、污水处 理费收入全部进入城发集团。三是从 2009 年开始，以 2008 年为基数，城市建设配套费新 增部分的 50%进入城发集团。四是集团名下的土地出让收益和株洲市出租车经营权拍卖收 入给予城发集团。

（五）偿债风险控制

公司作为株洲市唯一的城建发展商，将确保信用摆在首要位置。一是明确政府作为 出资人的职责，从市政府获取优惠政策（具体内容见“政府支持情况”部分），保证公司 偿债需要。二是确保项目平衡，除了政府在资金和政策上提供支持外，以土地经营回报来 实现投入产出的良性循环。三是加大土地经营开发力度，选择部分优质地块，进行深度 开

发，提高盈利能力，实现土地价值最大化。四是加大公用事业资产经营和管理力度，目前 公司投资及建设的公用事业项目有工业污水处理项目、水务经营项目、工业燃气直供项目 等，这些前景看好的项目建成运营后，将极大地优化公司的资产结构，增加公司现金流。 五是科学管理公司债务，做到长短搭配，还债均匀。

（六）未来发展规划

公司未来的发展计划是逐步成为以城建投资和经营为主的市场化主体，从原来单一的 投融资平台转变为以基础设施建设为基础、以公用事业运营、房地产开发和产业投资为核 心的城市经营及城建发展商。

在资金筹集方面，计划今年再发一期企业债券，10 年（5+5），拟投向 6 个项目，其

中 5 个保障房项目，1 个垃圾处理项目。这些项目都是准经营性项目，能够实现自我资金 平衡。同时，公司也将积极筹措银行贷款，确保水务资产上市，或者集团层面借壳上市。

四、10 九华债调研情况

时间：2011 年 4 月 20 日 9：00－12：30

地点：湖南省湘潭市九华区会议室

参会人员：湘潭市副市长、九华区管委会副主任、湘潭九华城投公司总裁；基金公司固定收益总监、基金经理、

研究员；保险资产管理公司信用评估经理、投资经理、研究员；宏源证券邵宇、蔡笑

（一）债券基本情况

湘潭九华经济建设投资有限公司成立于 2003 年 11 月 6 日，经过历次增资，2009 年 1 月注册资本增加至 6 亿元。2009 年 8 月 4 日，根据湘潭市人民政府潭政函[2009]96 号文件，公司成为湘潭市级基础设施建设主体之一，其项目策划、建设投资、基础设施建设等 公司业务经营范围拓展到湘潭市范围。

（二）公司经营情况

截止 2010 年底，集团公司总资产 106 亿元，负债 35.78 亿元，负债率 33.75%；公司 取得银行授信 56 亿元，以实现贷款 21 亿元；2010 年完成土地开发收入 8.08 亿元，利润总额为 2 亿元。

（三）土地开发情况

可控土地方面，公司拥有土地 1.5 万亩，其中位置最好的土地大概有 3000 亩，至少 300 万/亩。市政征收土地开发的纯收益部分的 20%-30%，将剩余土地出让后的收益全部 返还给公司。2011 年土地均价在 200 万/亩（刚卖出 400 万/亩），征地成本在 36-37 万/亩，房价在 4000 元/平左右。

土地出让计划方面，由于近两年公司还本付息压力不大，今年把土地出让面积压下来， 因此 1 季度出让土地不到 2 个亿。

表 5：10 湘潭九华债基本情况

要素名称 内容概况

债券名称 10 湘潭九华债

票面利率，到期收益率 6.93%，7.2%

起到期日期 起息：2010-12-16 到期：2016-12-16

发行规模 10 亿元

发行期限 3+3 年

剩余期限 5.65 年

交易场所 银行间

债项评级 AA

主体评级 AA-

担保方式 抵押担保，发行人以自有的五宗土地使用权(总面积 1,113,335 平方米,评估价值为 206,600.61 万元)进行抵押担保

债券评级机构 鹏元资信

募集资金用途

本期债券拟募集资金 10 亿元，其中 8 亿元用于长株潭城市群“两型”社会建设改革试验区九华示范区先进装

备制造基地基础设施建设项目，另外 2 亿元将用于补充公司营运资金。

（四）政府支持情况

政府支持方面，市级的融资平台还有其他 3 家，不过本公司是唯一负责湘潭九华经济 区基础设施建设和园区土地开发经营的城投公司。九华示范区是全国“两型”社会建设改 革试验区的示范区，财政实力较强，2010 年实现财政收入 7 亿元，增长 40.1%；规模以上工业企业实现利润总额 7.56 亿元，增长 31.5%。

（五）未来发展规划

未来 5 年九华园区的基础设施投资估计要达到 200-300 亿元。目前公司的负债只有 35 亿元左右，公司准备近两年将负债扩大到 50 亿。目前公司已与多家国有及股份制银行建 立了良好的信贷关系，取得银行授信 56 亿元，已实现贷款 21 亿元。按照公司目前的土地 储备，公司认为可以承受 100 亿元左右的负债。同时，公司负债结构较好，基本是长期性 的负债，公司所有的基础设施投资将由政府提供补贴或者直接回购，开发出来的土地除去 正常的行政开支以外全部给银行。此外，公司还将通过 BT 和 BOT 等手段进行融资性建 设，以拓宽融资渠道。

五、09 怀化债调研情况

时间：2011 年 4 月 21 日 9：00－11：30

地点：湖南省怀化市城投公司会议室

参会人员：怀化城投副总、财务部主任、市发改委财贸处处长；基金公司固定收益总监、基金经理、研究员；保险资产管理公司信用评估经理、投资经理、研究员；宏源证券邵宇、蔡笑

（一）债券基本情况

怀化市城市建设投资有限公司是经怀化市人民政府怀政办函[1999]21 号文件批准，由

怀化市建设局作为唯一出资人，于 2000 年 4 月 24 日成立的国有独资公司，注册资本 36000万元。

表 6：09 怀化债基本情况

要素名称 内容概况

债券名称 09 怀化债

票面利率，到期收益率 8.10%，6.42%

起到期日期 起息：2009-02-18 到期：2019-02-18

发行规模 13 亿元

发行期限 5+5 年

剩余期限 7.83 年

交易场所 交易所

债项评级 AA

主体评级 A+

担保方式 抵押担保，发行人以自有的 43 宗土地使用权(总面积 4,162,168.31 平方米,评估

价值为 314419.42 万

元)进行抵押担保

债券评级机构 联合资信

募集资金用途 全部用于怀化市城市路网建设工程项目和怀化市城市环境综合治理工程项目

（二）公司经营情况

截止 2010 年底，公司总资产 132 亿元，负债 55 亿元，负债率 41%；截止 2010 年底， 公司在各家银行及金融机构借款（发债）余额 35 亿元，今年 1 季度新增国开行 10 个月贷款 2 亿元。2010 年公司实现收入 8 亿元，税后利润 2.3 亿。

（三）土地开发情况

土地储备方面，截止 2010 年底，公司储备土地 2.53 万亩，可经营用地 2 万亩；已经 开发出让 4345 亩，目前存量 1.65 万亩。正在报批土地 5000 亩。目前地价大约在 100 万/亩。

公司承担建设性任务，主要依靠土地市场进行资金平衡。截止到 10 年年末，政府配

置给公司的土地约 2.5 万亩，其中经营性用地约 2 万亩，目前已经开发出让 0.4 万亩，存 量经营性土地还有约 1.6 万亩（其中 1.3 万亩已经抵押）。2011 年政府还将配置沪昆高铁 车站及周边 2000 亩和舞水河周边土地 6700 亩。

2008-2010 年公司分别出让土地 766、713 和 1182 亩，平均出让价格分别为 66、98

和 70 万/亩，平均出让成本分别为 50、63 和 45 万/亩。2011 年计划出让土地 2000 亩，估计均价 150 万/亩，土地价格预期会比去年有所上涨，但主要还是取决于出让地块的位置。

（四）政府支持情况

政府支持方面，该公司是怀化唯一融资平台，公司争取市政府将城建相关的税收及土 地报批环节与土地交易过程中产生税费的地方部分全额返还给该公司，用于回购该公司修 建的城市基础设施。同时，由政府出具承诺函，为该公司项目贷款提供兑现承诺：承诺当 该公司无法足额偿还应付本息时，市政府对贷款合作项目进行专项回购。

（五）偿债风险控制

偿债压力方面，2015 年前后是偿债高峰。公司信贷还款高峰大致在 2011-2013 年，

债券还本高峰大致在 2015 年；综合来看在 2015 年前后偿债压力较大。公司今年需要偿债 5 亿元（主要为银行贷款和债券利息），对此，公司计划通过加大土地出让计划（今年出 让土地 2000 亩）以及逐渐放缓投资项目开发进度来减缓偿债压力，确保按时还本付息。 偿债保证方面，公司维护融资信用意识较强。一是抵押担保。截止 2010 年 12 月止， 公司在各家银行及其他金融机构借款（发行债券）余额为 35.0125 亿元，按照相关规定向 各家银行及债券抵押土地 106 宗总计面积 13285 亩，市场评估价值为 74 亿元，抵押率为 47%，可以覆盖借款。二是政府回购承诺。争取市政府将城建相关的税收及土地报批环节 与土地交易过程中产生税费的地方部分全额返还给该公司，用于回购该公司修建的城市基 础设施。同时，由政府出具承诺函，为该公司项目贷款提供兑现承诺：承诺当该公司无法 足额偿还应付本息时，市政府对贷款合作项目进行专项回购。三是设立偿债基金。公司在 怀化市建设银行设立偿债资金专项账户，确保在每个还本付息日前 15 日将应付本息归集 到专项账户。偿债资金的来源为该公司每年招、拍、挂的土地经营收入和市政府建立的偿 债风险基金等。

值得注意的是，从调研情况看，09 怀化债将于近期启动新一轮评级工作，其主体评 级由 A+调至 AA-概率较大。

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宏源证券评级说明：

投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。以报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）涨跌幅相对同期的上证指数的涨跌幅为标准。

类别 评级 定义

股票投资评级

买入 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 20%以上

增持 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%～20%

中性 未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5%～+5%

减持 未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上

行业投资评级

增持 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%以上

中性 未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5％～+5％ 减持 未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上