李剑、林园、但斌、段永平、赵丹阳的投资理念 (2013-01-23 14:05:38)

李剑的投资实践 说起国内的价值投资实践者，不得不先谈谈李剑，尽管他没有什么长篇大著问世，但他的三篇文章可以抵得上一部介绍巴菲特的专著，因为，他的演讲、文章非常浅显易懂且具操作性。

我接触到的李剑的第一个演讲题目是：《如何在中国做价值投资》，这是他20xx年在深圳市民投资论坛中所作的主题演讲，当时上证综指在1000点上下。李剑通过自己的投资实践，总结出做股票的三不主义：

不看大盘、不相信技术分析、不做预测。

他用十二个字概括巴菲特的投资法：

好股好价，长期持有，适当分散。（呵呵，除了适当分散外，与我总结的差不多，我总结为：好股好价、集中投资、长期持有）。

在他的另一篇文章中，他又提出，投资要大气，选股要严格，买股要随时，持股要耐心。并将之概括为“严格选、随时买、不要卖”的九字“真言”。他反复告诫投资者，不要做波段，不要用所谓的技术分析，严格选取好股票，持续买入，长期持有。

具体应该怎么来选择优秀的上市公司？是不是要多看财务报表？李剑说，阅读财务报表只是价值投资的一个基础方面，这与专看k线图和听小道消息确实不一样，但这还不算是价值投资，更不等于是学巴菲特。调查和思考企业的重大问题，比如持续竞争优势问题，盈利模式问题，自主定价权问题，未来利润增长点问题，行业特点问题，管理层问题，市场价格和内在价值的差异问题等等，才是价值投资的首要步骤和关键内容。这些问题财务报表上没有，或者说不直接反映。阅读财务报表含在调查里面。要通过阅读财务报表去思考企业的重大问题。“我思故我赚”，思考的重要性就在这里。因为要选择极为优秀的公司，光阅读财务报表是远远不够的。好的投资者应该是董事长，而不是会计。

真正的价值分析人士倾向于问题的简单化，即，投资是平常普通的事，不需要多少高深的学问和复杂的技术，坚持一些最基本的原则后，其他的一切靠时间和心态去获取稳定的利润，讲究的是一个确定性，几乎人人都可以复制. 中国的基金管理人当然也以价值做为招牌，因为一旦资金达到一定数量，是没办法靠所谓的技术去操作的，但由于种种原因，比如排名压力，各人的能力心态等等因素，真正能坚持价值投资的人也不多。

要从大处着手，首先考虑公司有没有独一无二的竞争优势。这个“独一无二”极其重要，你会一下子就把优势公司和一般公司筛选出来。李剑有个习惯，如果用半个小时都找不出一只股票的哪怕是一个“独一无二”来，他就要放弃，尽管它可能看起来股价较低。如果有人问某只股票怎么样，我们应该反问：“它有什么独一无二的优势？” 那么什么又是独一无二的优势呢？这又包括垄断优势，最好是独家垄断；资源优势，最好是具有独占性质的资源优势；品牌优势，最好要强大到行业第一；能力技术优势即核心竞争力；政策优势，如专利保护、减免税优惠政策、原产地域保护政策等；行业优势，有些行业牛股成群，有些行业却牛股稀少，这是由公司的基本面决定的。

拥有了独一无二的优势，还不能构成买入这家公司的充分条件，而仅仅是我们关注的前提。接下来要考虑的是这种优势能不能形成极强的赢利能力？比如自来水、电力、燃气、桥梁、高速公路、铁路等公用事业公司，虽然具有明显的垄断优势，可是价格受管制，没有自主定价权，能赚大钱的不多。那么，极为优秀的公司平均每年的利润增长率至少应该是多少呢？好股票应该具有数十倍的成长潜力和前景，平均每年的利润增长率不能低于20％，当然，能超过30％就更好。国产牛股如茅台、招行就超过了30％。

有了某种独一无二的竞争优势，又有极强的赢利能力，是不是够条件了呢？还是不够，还要看它的优势和盈利能力能不能长期保持。也就是通常所说的持续竞争优势。这一点难度更高，更有技术含量。买股票就是买未来，长寿的企业价值高。一个公司在某一年赚钱不难，难的是一辈子赚钱。寻呼机刚出来的时候风光无限，但没几年就不行了。柯达、乐凯等生产胶卷的公司由于数码相机的出现变得非常被动。这就需要我们的眼光更为长远，思想更为深刻。这就需要这个公司“万千宠爱在一身”，也就是多种竞争优势都具有。

可能会有人说，李剑要求的公司近乎完美，好像很难寻觅，确实这样的公司在沪深股市是很少，但不是没有，要做到“股不惊人誓不休”，当然不会是一件轻而易举的事。但你发了上等愿，至少能结中等缘吧。李剑主要是提供一个严格的思路，在挑选股票方面要精益求精，锦上添花，没有止境。这才是追求卓越，这才是无懈可击。

随时买，价格不用管了吗？万一买到高价怎么办？不少朋友会这么问。了解一些巴菲特的朋友也有疑问，不要估值了吗？再好的股票，高价买进也不可取吧？确实，价格是个复杂的问题，对大多数普通投资者而言，在股市中不可能投入太多的钱，李老师的“随时买”就是指工薪阶层用每个月的工资奖金的剩余部分买。也许你不幸买到了高价，但这种固定的买法最终能使买到的股票成本平均化，既不会太高，也不会太低，由于有了严格挑选的前提，我们买到的基本上是优秀公司的股票，长期来看，最终还是会大获全胜。

李老师经常爱说的一句话是：像集邮一样珍藏好股票，做一个好股收藏家。投资股票和其他事情不一样，你不长期持有就很难稳赚不赔，发财要有耐心，这是千真万确的。大多数人可能会问：“难道涨的太高也不卖吗？” 李剑的回答是：不卖！高低本身无法判断，很多短线利润是要放弃的，有舍才能有得，从长期趋势看，任何卖出好公司的行为都是愚蠢的。局部战役获胜无法保证全局胜利。

股市上流传着很多似是而非的东西，比如高抛低吸，我们看到的绝大多数人恰恰相反，低抛高吸：大盘一向上就追涨，大盘一下跌就斩仓。小赚靠技巧，大赚靠智慧。为什么股市中最后赚钱的人总是少数呢？这和过度操作有关。许多人每天都盯住股市行情不放，不停地在捕捉所谓的战机，不停地想低吸高抛。但有几个人成功？刘元生400万投资万科，18年不动，最终市值以亿计，这18年中万科有无数次下跌，若他老想着高抛低吸，能从几百万变成这么多？技巧层面的东西，不但把人弄得非常辛苦，并没有给人带来可观的收益，至少在电脑前炒得昏天黑地的股民情况大致是这样。人们经常会忽视：最好的往往是最简单的。

回到前述问题，价值投资会不会选中长虹这样的股票？其实您看到这里，应该会明白了，这种可能性很小很小。经过这样严格的选股，很多看起来很美的股票都给过滤掉了，另外重要的一点是，股市始终是有风险的，虽然价值投资者已经把风险控制在最小程度了，但最小不等于没有，人算不如天算。因此，要记住，不要借贷投资、不要把身家性命全押在股市上，要用余钱长年、持续投资，并作最坏的打算，万一天上掉陨石击中你，股市投资失败，也不会使你倾家荡产。

李剑式投资心法就是他总结的九字真言：严格选、随时买、不要卖。他的“严格选”给我非常大的启发：当我们选股时，首先必须得问自己，企业的“独家优势”在哪里？是否具有垄断、资源、品牌、核心竞争力、政策、行业优势？有持续的盈利能力吗？在李剑另一篇访谈中，他又把心目中的完美企业用四句话概括：

产品独一无二、产品供不应求、产品量价齐升、产品永不过时。

“随时买”看似简单，其实却包涵了估值因素在内：因为我们无法做到精确估值，因此只能以分批买进作为原则，以求避免买得过高。“不要卖”就是长期持股的意思。

这次金融危机下，很多股票跌得面目全非，我估计，即使如李剑这样的高手，市值损失是无可避免的，世外高人固然心如止水，但作为普通投资者，我相信也不能拘泥于定式，市场中永远存在着高估和低估，低估应该买入，高估是否应该卖出呢？我的回答是肯定的，至于怎么才算高估，后面慢慢道来。

高调的股神林园

作为一位高调的投资者，林园是我们不得不说的一个人物。虽然我们把他列入价值投资者的行列，但他本人似乎并不认同，他曾在北京大学的演讲中声称他不是什么价值投资者，因此，称他为价值投机者似乎更为恰当。由于为人高调，对“股神”称号慨然受之，他本人饱受质疑，特别是随着大盘的暴跌，“股神”的市值损失也大，有种牛皮吹破的感觉。然而尽管如此，他的投资方法也不乏真知灼识，我们就从他在北京大学的演讲说起。

林园:我选公司 有老大就不选老二

我的投资组合中所选公司，都是在其所处的行业中的“龙头老大”，如果有老大，就不选择老二，若老大与老二分不清楚时，我会根据情况做适量的配比。

一个企业已经做到全行业的老大，本身已经说明问题了，其在行业中的竞争优势非常明显，掌握其产品的定价权，随时可能发生由于产品提价带来的盈利提升的意外收益。这样的企业的命运多数已经掌握在自己手中。

当然我指的行业龙头不光是指该企业的营业额、利润总额等财务指标，而是结合其品牌形象、成长性等综合分析作出的判断。也可以简单地认为，它们都是我认为该行业最好的公司（最能赚钱的公司）如：招商银行，它并不是行业中赚钱最多的公司，但它的财务指标，如盈利能力、坏账率等又是行业中最好的，若买银行股，我会选择招商银行。

贵州茅台、五粮液两个公司各有长短，我分不清楚老大与老二，就会组合一些。若买牛奶类股，我也只会选择伊利和蒙牛，若选择中药股，我会在云南白药、同仁堂中去选。

当然，其产品在行业中有垄断性的公司，我也会选择。如马应龙，其产品痔疮膏在市场占有率40%以上；G千金，妇科千金片的市场占有率第一；G瑞贝卡，假发制品市场占有率第一。

为什么我要选择行业中存在有老大的企业投资，因为只有行业中出现老大，才会有垄断利润。

林股神的投资格言是：投资中国最赚钱公司的股票。什么是最赚钱公司？ 一是毛利率是赚钱机器最重要的财务指标，要在18％以上，且稳定或者趋升，小投入大产出。

二是未来三年涨十倍到二十倍的公司，都是婴儿的股本、巨人的品牌的行业老大。

三是企业的产品要有长久的历史，是老字号；或是在目前激烈市场竞争中出来的优胜企业；还有就是选择一些没有竞争对手的垄断企业。

林园：我选股票的财务指标

利润总额——先看绝对数

它能直接反映企业的“赚钱能力”，它和企业的“每股收益”同样重要，我要求我买入的企业年利润总额至少都要赚1个亿，若一家上市公司1年只赚

几百万元，那这种公司是不值得我去投资的，还不如一个个体户赚得多呢。比如武钢、宝钢每年都能赚上百亿元，招商银行也能每年赚数十亿元，这样的企业和那些“干吆喝不赚钱”的企业不是一个级别的。它们才是真正的好公司。推荐阅读：林园：买了就跌怎么办？何时可以融资炒股？

通过这个指标，我选的重仓股就是从利润总额绝对数量大的公司去选的。

每股净资产——不关心

我认为能够赚钱的净资产才是有效净资产，否则可以说就是无效资产。比如说有人对一些上海商业股净资产进行重新估值，理由是上海地价大涨了，重估后它的净资产应该大幅升值，问题是这种升值不能带来实际的效益，可以说是无意义的，最多也只是“纸上富贵”。

每股净资产高低不是我判断公司“好坏”的重要财务指标，我对它不关心。

净资产收益率——10%以下免谈

净资产收益率高，说明企业盈利能力强。比如20xx年我买入贵州茅台时，若除去贵州茅台账上的现金资产，其净资产收益率应该为80%以上，实际上就是投资100元，每年能赚80元。我对招商银行北京分行的调研也发现其净资产收益率也达53%。推荐阅读：林园：我选股票的财务指标

这个指标能直接反映企业的效益，我选择的公司一般要求净资产收益率应该大于20%。净资产收益率小于10%的企业我是不会选择的。

产品毛利率——要高、稳定而且趋升

此项指标能够反映企业产品的定价权。我选择的公司的产品毛利率要高、稳定而且趋升，若产品毛利率下降，那就要小心了——可能是行业竞争加剧，使得产品价格下降，如彩电行业，近10年来产品毛利率一直在逐年下降；而白酒行业产品毛利率却一直都比较稳定。

我的标准是选择产品毛利率在20%的企业，而且毛利率要稳定，这样我就好给企业未来的收益“算账”，增加投资的“确定性”。

应收账款——回避

应收账款多，有两种情况。一种是可以收回的应收账款，比如G铸管，其应收账款都是各地的自来水公司的延期付款，这么多年都能够顺利收；比如云天化的应收账款也是由于和用户的货到付款形成的，都是能收回的。另一种情况就是产品销售不畅，这样就先贷后款，这就要小心了。

我会尽量回避应收账款多的企业。

预收款——越多越好

预收款多，说明产品是供不应求，产品是“香饽饽”或者其销售政策为先款后货。预收款越多越好，如贵州茅台长期都有十几亿元的预收款，这个指标能反映企业产品的“硬朗度

”。

林园语录

★ 我的赚钱秘籍是确定性！还是确定性！

★ 投资股市的本质，就是投资挣钱的企业。

★ 对于优质、稀缺的资源，你能拥有就不错了。

★ 过去20年产品不降价的公司才是真正的好公司。

★ 选择高速增长的公司，分享企业赚钱的乐趣。

★ 中国股市是最能赚钱的地方。

★ 高价股不等于下跌。

★ 买好公司，最重要的标准就是这只股票不管熊市还是牛市，它的股价是否每年能创新高。

★ 股市的风险其实是企业经营的风险，我们只要对经营的风险能够把握住，我们就是在做一个可知的事，把不确定的东西变成确定的。

★ 底部的公司未必风险小，不断创新高的公司未必风险就大，因为底和顶都只有一个，谁都不知道。

★ 股票下手依据：看趋势不看涨跌。

★ 在错误的方向上狂奔，除了犯下严重的错误之外，你不会得到什么更好的结果。

★ 赚不到钱没关系，但是不能赔钱。

★ 大牛市中赚不到钱就是风险。

★ 股市有泡沫时，才是我赚钱的最好时机。

林园选股标准

林园选的公司首先是一个赚钱机器，能赚钱是唯一标准。

1． 行业且有垄断性或者产品且有垄断性。

2． 消费升级：尤其是奢侈品行业。

3． 老字号品牌。

4． 毛利率是赚钱机器最重要的财务指标，毛利率要18%以上，且毛利率稳定或者趋升，小投放大产出。毛利率下降的公司是不能投资。

5． 未来三年涨十倍到二十倍的公司，都是婴儿的股本，巨人的品牌，行业老大。小股本且盈利能力强，这样的公司有股本的扩张。

6． 品牌能够保证你的盈利，它已经是这个行业基本上垄断，或者是做的市场份额足够大的公司，一般这种公司都在老字号中选。

7． 强势企业，在目前激烈市场竞争中出来的好企业。选竞争企业要慎之又慎，要选那种在这个行业中，目前已经做到了老大或老二。这种企业很容易有变化，买了持有就未来两三年。

8． 不要选那些虽然看到它的产品也是一个知名品牌，但是它的产品老是降价，它说了不算，如家电，手机企业，在这个行业没有老大老二，都是老大。

9． 还要选一些没有竞争对手的企业。

10 牛市=龙头+小盘股，股票的配置不外乎低市盈率，高分红的绩优股性的龙头和确定性高的小盘股。

11.财务选股7原则：每股盈利不低于0.3元，净利润不少于7000万元，毛利率在20%以上。净资产回报在15%以上，现金流充足（最好帐面上有十几亿资金），预收款越多越好，派息率在千分之5到6之间。

林园的5大投资法则

1.“确定性”法则

认清投资对象，锁定风险以确保收益。

2.“老字号”法则

市场认同“老字号”，企业有一定的定价权

3.“第一”法则

选股就是要选择优质公司，行业龙头

4.“时间法则”法则

选准投资对象，实行“乌龟战术”，等待上涨。

5.“眼见为实”法则

长期跟踪上市公司，投资才有依据。

理想主义者但斌

但斌是个理想主义者，一个不乏浪漫色彩的理想主义者。

19xx年代初，但斌来到深圳捞世界，偶尔的机会，他进入了证券界，曾在君安和大鹏证券混，做过证券研究内部刊物的主笔。那时的但斌是个坚定的技术分析者，擅长用波浪理论预测股指的涨跌，预测的结果是，自己亏损累累。经过20xx年至20xx年香港市场的洗礼，但斌完成了从一个技术分析者到价值投资者的转变，与人合伙成立了东方港湾投资公司。

但斌的投资和他的为人一样，充满浪漫气息和小资情调。他最著名的投资格言一度四处传颂：投资如同时间的玫瑰，要用短暂的一生赢取灿烂的绽放。他认为投资不光是自己的事，还事关自己家族、子孙后代，因此，他竭力鼓吹做穿越时空，穿越周期的投资。他喜欢用龟兔赛跑的寓言打比方，说投资像孤

独的乌龟与时间赛跑。他投资思想的核心来自巴菲特：长期持有优秀的股票，让时间和复利帮你赚钱。

但斌的投资理念：

在消费品、制药、石油采掘、房地产、金融服务、连锁零售、保险等行业里，寻找优秀甚至杰出的企业；

寻找合理的价格投资；跟踪企业并长期持有。

优秀企业符合几项标准：

持久经营，有长期稳定的经营历史，不会因经济周期，管理更替而面临困境；

特许经营，有高度的竞争壁垒，甚至是垄断型企业，最好是非政府管制型垄断，产品和服务有自主定价能力；

努力经营，管理者理性、诚信，以股东利益为重；

财务指标，财务稳健、负债不高而净资产收益率高、自由现金流充裕、收入90％来自主营，负债率≦50％，ROE≧15％等等。

我们能够理解的，能够把握的企业。

何时卖出：

好企业被市场高估太多了；好企业开始衰退期；当发现更好的企业，更换旧的投资。

但斌对时间和复利的理解非同一般，甚至有一种神圣感觉：用生命、时间来换取财富。他说到，1896年5月26日，美国第一次发布的道琼斯指数，由12只大股票组成。如果那时有一位老爷爷将家里的1.2万美元投资在这12家企业当中，就算剩下GE一家，按20％的年回报率，也有840多亿美金，绝对是富可敌国的，而事实是这110年只有一家企业破产了（美国烟草），你只要持有除美国烟草外的11家企业中的任何一个企业都可以是富可敌国。事后看是这样，但如果真坚持了，那么这110年一个家族要经历什么样的折磨呢 19xx年到19xx年，第一次世界大战，股市下跌得没办法，只好关闭了5个月；1929到19xx年股市跌了89％，那么这个家族能不能忍受得住？当然还有珍珠港事件、朝鲜战争、肯尼迪遇刺等等，让一个财富穿越上百年的时间是非常困难的，你知道赚钱，但是你能够忍受吗？所以投资最难的是坚持。

但斌最近一年来比较烦比较烦，由于股指大跌，他管理的信托产品市值损失惨重。在中国就是这样，委托人喜欢看短期收益。尽管你的理念讲得再动听，前景描得再美好，但你的短期收益呢？不要和我讲三年五年，我们只关注今年、明年的收益是多少！

作为价值投资者来说，时间是致胜的必备条件之一，在客户收益和投资理念之间，始终存在着不可调和的矛盾，唯一的解决办法是，永远只用自己的钱投资！

但斌的启发主要有两点：

一是复利的巨大威力，起初不起眼的一小笔资产，随着基数的增长，会呈几何级扩大；

二是时间对积累财富的绝对重要性，尽管过程也许困难重重，但结局终将美好。

李剑、林园、但斌三位都是在中国实践巴式投资法的典型人物，尽管各有各的特点，但基本没有跳出巴式投资的范围，所运用的原则大同小异，甚至所选择的股票也差不多。唯一的不同点是，李剑为人低调，较少公开露面；林园绝对高调和自信，目空一切；但斌为人内敛，但一段时间频频露脸，四处接受采访，估计是为公司增加客户的需要吧！

段永平：但我就是这样做投资的

投机，我也不是没有过，但就是为好玩，just for fun，只是玩玩而已。人家要跟我讨论股票，我都要跟人说清楚，是讨论投机还是投资？是for fun还是

for money？如果for fun没有什么可讨论的，买你喜欢的就好了，反正你也不会把房子卖了扛着钱去拉斯维加斯。我曾经在邮轮上用两百块钱玩了三个晚上，赚了两千块钱。如果你作为投资的故事来讲，三天翻了十倍，这叫什么故事？！但你敢拿几百万这么赌吗？不敢。所以投资是另外的讲法。

我从头到尾真正投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。巴菲特的哈撒韦一千多亿美元市值，也才投十来家。我不怕集中，我不是一般的集中，我是绝对的集中。

找到被低估的公司本身是一件很难的事。我做投资最基本的概念就是来自马克恩的“价格是围绕价值上下波动”。价值就是这家企业The Whole Life能够赚的钱折现到今天，价格就是现在市场表现出来的那个过高或者过低的玩意儿。怎么去评估一家企业是否被低估，团队我认为当然是重要的，还要看你这个公司有没有很好的文化，一个企业真正的核心竞争力就是企业文化。沃伦·巴菲特曾经向股东推荐了几本书，有一本书是《杰克·韦尔奇传》，你去看那本书，你会发现韦尔奇对企业的文化问题是很在意的，所以你可以想象巴菲特对此也很在乎。他不是像有的人说的只看财报。只看财报只会看到一个公司的历史。我从不看财报，至少不读得那么细。但是我找专业人士看，别人看完以后给我一个结论，对我来讲就OK了。但是我在乎利润、成本这些数据里面到底是由哪些东西组成的，你要知道它真实反映的东西是什么。而且你要把数据连续几个季度甚至几年来看，你跟踪一家公司久了，你就知道他是在说谎还是说真话。好多公司看起来赚很多钱，现金流却一直在减少。那就有危险了。其实这些巴菲特早说过，人们都知道，但是投资的时候就会糊涂。很多人管他们自己叫投资，我却说他们只是for fun，他们很在乎别人满不满意(这家公司)，真正的投资者绝对是“目中无人”的，脑子里盯的就是这个企业，他不看周围有没有人买，他最好希望别人都不买。同样，如果我做一个上市公司，我也不理(华尔街)他们，

我该干吗干吗，股价高低跟我没有关系的。所以我买公司的时候，我有一个很大的鉴别因素就是，这家公司的行为跟华尔街对他的影响有多大的关联度？如果关联度越大，我买他的机会就越低。华尔街没什么错，华尔街永远是对的，它永远代表不同人的想法。但是你要自己知道自己在干什么，你如果自己没了主见，你要听华尔街的，你就乱了。

我的逻辑就是巴菲特的逻辑，原则上没有什么差异。差异是他熟悉的行业不等于是我熟悉的行业，所以他投的股票不等于是我要投的。去年他投了一家公司，我看了半天都没有看懂，果然，他投了以后，那支股票可能涨了50%、60%。人家问我是否着急，我说不着急。为什么？因为这不是我能赚到的钱。反过来讲，比如我投网易这样的公司，这也不是他能够赚得到钱。再比如Google，巴菲特也没买。因为他对这个生意不了解，不了解没有赚到钱是正常的，没有什么好后悔的。如果你不了解也敢投，第一你也守不了那么久，80块买的，可能100块、120块也就卖了，其实你也赚不了钱；其次如果你四处这么做，可能早就亏光了。正因为没有在自己不熟悉的行业和企业身上赚到钱，说明你犯的错误少。我的很多成功的投资，好象行业根本不搭界，但是对我来说是相关的，就是因为我能够搞懂它，知道管理层是否在胡说八道，企业是否有一个好的机制，竞争对手是否比他强很多，三五年内他会胜出对手的地方在哪里……无非就是这些东西。看懂了，你就投。比如我也曾赚过松下股票的钱，7块钱买的，涨到20多块卖了，放了大概有两三年的时间。就是因为我是做这行，我做企业的很多理念来自于松下，我也拜访过他们公司，也知道他们的缺点和优点，觉得这个公司不可能再低于7块了，而20块让我觉得可买可不买、可卖可不卖。所以，你作的投资都是跟你过去的经历有很大的关系，你能搞懂的东西有很大的关系。你的判断跟市场主流判断没有关系，两者可能有很大的时间差。我判断的是它的未来，而市场是要等企业情况好了才会把价格体现出来。

成长率对我来说没有任何意义。投资的定义在我来讲就是拥有一家公司的部分或者全部，最简单的概念就是“拥有”。假设某家公司去年每股赚一块，今年赚两块钱，成长率百分之百，有人说明年可能还会再涨。后年呢？后年不知道。你如果是你自己的钱，把这家公司买下来，你会买吗？你说只要后面有人买我的股票，你就会买。这就叫投机。对于投资和投机的区别，我有一个最简单的衡量办法，我没注意到是否巴菲特也这么讲过，就是以现在这样的价格，这家公司如果不是一个上市公司你还买不买？如果你决定还买，这就叫投资；如果非上市公司你就不买了，这就叫投机。就像我当时买网易我为什么能够在那个价格买到(那么多量)，因为NASDAQ有个规定，一块钱以下的股票超过多少时间就会下市，所以很多人害怕下市，就把股票卖出来。在一块钱以下就卖了。因为他们怕下市。你知道我为什么不怕呢？这就是我投资的道理。我买它跟它上不上市无关，它价格低于价值我就会买。步步高就没有上过市，但我因此就把公司卖了，这没道理啊，很荒唐，你说我创立公司后只是因为它不上市就卖了，那我开公司干嘛？

这些确实是我骨子里的东西。

赵丹阳--投资理念

根据我的了解，真正在2001 – 20xx年、20xx年、20xx年的熊市之中，成功运用价值投资理念的人，放眼全国也寥寥无几，赵丹阳先生是其中之一，其他很多很多的所谓“价值投资者”，都是以套牢为主。

在2001 – 20xx年、20xx年、20xx年的熊市之中，大部分的价值投资者都是“被套牢”，完全没有发挥在熊市中的投资能力，都是靠牛市来临时，才能赚几块钱，但牛市来临了，随意买进股票，一样大获全胜。

赵丹阳先生作为“价值投资”最成功的代表人物，我们只要稍为留意他的操作，都会发现这样的特点：

A 喜欢投资非周期性的零售、食品、医药等的企业股票；

B 在市场过于疯狂中，勇于抛售股票、空仓离场观望。

赵丹阳先生在2001 – 20xx年这样的超级大熊市之中，投中了茅台、白药这样的非周期性的企业股票，不但使他回避了巨大的熊市风险，还赚了不少钱。 20xx年的年初，赵丹阳先生却理智地离开了A股。躲过A股在20xx年遭遇了世纪大暴跌——高达70%的巨大跌幅。

后来，花巨资与伟大的投资大师巴菲特吃一顿饭，这就不得了，闻名全世界。 2009、20xx年又投资了非周期性的零售股物美商业、医药股东阿阿胶，也是大获全胜！

除了在九十年代中期的亚洲金融风暴之中，他的投资遭遇过重大挫折之外，近十多年来，几乎每一步都走得非常正确。凭此，他从默默无闻到成为了中国私募、公募圈公认的最顶尖、最受尊敬的投资家！

赵丹阳说：做投资并不比做实业更容易，一个基金经理必须意识到在这个世界上并没有那么容易赚到的钱。证券市场的每一分钱都必须用心去获得。而如果一个基金经理不知道一个企业是如何运作的，他就无法判断它是否值得投资。天下没有免费的午餐，做企业如此，做投资亦然。

“投资不能指望运气，再高超的技术分析也不可能永远是对的。而对一个企业长期深入了解会让你知道什么是正确的选择。”事实证明，在20xx年1———8月，恒生指数从11350点跌至10000点，而赵丹阳早就低价买入的同仁堂科技实现资本利得89%，股息收益6.1%。

“在这个市场上永远不会单纯比较投资者知识的多少和占有信息的能力，而是在较量对一个事物和一个企业理解的深度。因为相同的信息由不同的人加工，会形成完全不同的判断。”赵丹阳说。

机会只有一种

赵丹阳认为在证券市场上选择股票总面临三种情况，一是高风险、低收益，二是风险与收益持平，三是低风险、高收益。第二种情况不宜做大的投资。而只有第三种机会才值得出手。否则还不如将现金留在手上。利用市场发生价值判断错误时出手才是最高明的投资者。

“一个值得投资的股票一定具备三个特性；好的企业、好的管理层和好的价格。国内A股市场实际上有不少好的公司，但价格却偏高了，已经预支了未来5—10年的成长。对投资者而言就没有太多的回报。这是投资国内市场的人士必须注意的问题。”

“既使在香港这样有许多被低估公司的市场，我也不轻易投资，一个成熟的投资经理必须要有足够的耐心等待理想的价格，宁可错失，不可冒进，在资本市场里活下来永远是第一位的，要像珍惜生命一样的珍惜自己的本金。控制风险是一切投资的灵魂。”

“投资的核心是确立风险与投资的对称性。这一研究的目的是寻找风险———收益之间的关系。围绕着这一对称关系，可引申到投资的所有领域、股票的风险与定价、保险资产的风险及补偿、抵押债券的定价、期货、期权等金融衍生工具的定价。专业投资的目的就是对寻找这种风险———收益关系的偏差，当市场因为各种原因使研究标的出现风险———收益的非对称定价关系时，便是获得超过市场平均利润的机会。”这是赵丹阳对自己投资经历的总结。

赵丹阳认为自己实际上持一种极端保守的投资风格。“赤子之心中国成长基金”目前只投资了7只股票，一旦选好股票就会集中投资、长期持有。他觉得风险的控制不在于投资目标的分散程度，而取决于投资目标的真正内在价值。

赵丹阳反对盲目多元化的资产组合管理，他认为只有那些对自己在做什么都不清楚的投资者才会需要广泛多元化的投资。好的企业像钻石一样稀有，一旦发现就要重仓投入、长期持有，并且不会频繁交易、高昂的交易成本是长期投资的敌人。

永远不要和人群站在一起

赵丹阳是个不多见的旗帜鲜明地抛弃技术分析的人。

他认为证券市场每日价格的波动是持续而毫无意义的，市场只不过是大众各种心理的随机反映。人的天性决定其是社会性动物，其喜悦和恐惧往往惊人的一致，并相互感染和不断强化，市场永远在投资者喜悦和恐惧的交替循环中

达到波峰和冰谷，完成牛熊的转换。证券市场的墨菲定律———永远有80%的投资者亏损的法则说明，成功的投资者永远不要和人群站在一起。

赵认为股市没有先知，并且从不预测股指。他开玩笑说：“指数的底和顶只有上帝知道。”在运作赤子之心中国成长基金的过程中，赵丹阳的理念是抛弃指数分析、量价分析。他认为个股图形从来不能用做判断投资的依据，图形只是工具，个股曲线实际上只是大众心理每日看法变化的图表化。赵丹阳只赞成基本分析。从长期衡量，企业的股价一定会反映企业的内在价值。时间是优秀企业的朋友。赵丹阳感觉自己和基金团队的任务就是寻找在不同行业里能在未来十年、二十年、三十年中存活下来，并且有比较高的成功确定性的企业。如果投资于这些企业，财富也将随其高速成长而获得可观的收益。

一个好的基金经理一定要放弃所有幻想。任何一个基金经理都不能认为自己比别人聪明，如果你有这种想法恰恰说明你身处危险之中。投资同样要靠辛苦的劳动赚钱。市场的长期发展绝不是在电脑前看看图形就能赚钱。

风险，风险，还是风险

虽然“赤子之心中国成长基金”的业绩不错，但赵丹阳还是感觉压力很大。“我经常在想我明天会不会睡不着觉？既然选择了基金经理这个职业，就肯定会被压力困扰。

赵丹阳的自我判断是：

时刻感觉有压力的人是因为有责任感，当你承负着别人对你的信托之后，你只有通过艰辛的努力去提供回报。

赵丹阳唯一的乐趣似乎就是谈投资。他说：“熊市末期是我最喜欢的阶段，这时候市场低迷、阴冷，而正是在此时才可以享受从容不迫买入的快乐，而足够低的价格是抵御一切风险的法宝。”

赵丹阳追求的投资生活方式是，不预测原油的价格、不猜测战争的结果，也不忧心忡忡于各种事件的发生。因为一切坏的事情都会结束，即使第二次世界大战这样的事情也没有阻止道指的上扬和社会的发展，还有什么是值得担心的呢？

但赵丹阳是一个把风险扛在肩上的人。一谈风险控制，他的话题就滔滔不绝。

“在证券投资领域永远没有救世主，而只有一个买者自负原则。没有谁会可怜你，这是一个适者生存的市场，尤其是在香港这样一个成熟的市场，完全没有涨跌幅限制，一个投资者如果不爱惜自己的钱，盲目投资，会输得很惨。中国特种纤维就一天从1.21元跌至0.09元，这种高达92%的深幅下挫，意味着一个拥有100万元身价的客户在一天的时间内资金就缩水到区区8万元，庆丰金去年上半年曾一度跌至0.05—0.06元，而当时其每股净资产还维持在0.74元，而现在10股合1股后，也仅有0.02元。我们认识的一个国内机构老总曾经投入500万资金，现在只剩下10万元。他在过去的十年里在国内市场赚了很

多钱，经过这一次就回到了起点。根本没有斩仓的机会，市场不会给你认错的机会。”

这些市场教训说明投资绝不在乎以前赚了多少，关键在于你下一次投资之前知不知道风险有多大？赵也曾有过一段时间由于巨幅的亏损都没有信心再做投资。一个真正的投资者只有经历了磨难才会真正成长。

赵丹阳感觉国内投资者实际上还没有经历一个完整的熊市，因此对风险的体会还不够深刻。国内上市公司目前还有稀缺性，而在海外上市与非上市公司之间无明显待遇差距，上市公司不会获得特别青睐，股票并不代表什么，也只是公司股权的一部分而言。国内随着壳资源价值的进一步降低，对上市公司的评判也会更加客观。

“房地产界的名言是：地段、地段还是地段。而证券市场投资者必须记住的名言只能是风险控制、风险控制、还是风险控制。只有解决了风险问题才能长期生存下去。我做基金经理以来最大的体会就是一定要有一种生存训练意识，只要是投资就一定有风险、投资有时似乎也是一种赌博，但它与赌博的区别在于是不是做好了足够多的准备工作，成功概率在达到99%以上的才算真正意义上的投资。”赵丹阳说。

另外，赵丹阳一直认为投资实际上是哲学而不是数学，它是大众心理活动的一项集中反映，市场很容易从一个疯狂的极端走向另一个疯狂的极端，错误定价不断发生，投资机会也在不断产生。

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